Un aumento repentino de la inflación podría hundir la presidencia de Trump.
El panorama financiero de Estados Unidos se ha ensombrecido bajo el liderazgo del presidente Donald Trump. Las tres principales agencias de calificación crediticia clasifican ahora la deuda federal estadounidense un nivel por debajo de la triple A, y Jamie Dimon, presidente y director ejecutivo de JPMorgan Chase, ha advertido de una grieta en el mercado de bonos estadounidense .
Con el rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años en el 4,4% el miércoles y la tasa a 30 años con un tipo de interés del 4,9%, los tenedores de deuda nominal estadounidense deberían estar preparados para sufrir pérdidas reales significativas.
El principal riesgo no es un impago soberano estadounidense, sino aumentos inesperados de los tipos de interés a medio y largo plazo, debido a las expectativas del mercado de una mayor inflación. La política fiscal bajo el gobierno de Trump es insostenible, como lo fue bajo el expresidente Joe Biden, pero aún más si el "grande y hermoso" presupuesto de la administración Trump se aprueba en una forma similar a la actual.
El Informe Financiero del Gobierno de Estados Unidos de enero de 2025 lo deja claro. La proporción de deuda federal en manos del público con respecto al PIB al final del año fiscal 2024 rondaba el 98%, aunque 4,7 billones de dólares de los 28,3 billones de dólares de deuda federal estaban en manos de la Reserva Federal, lo que significa que se clasifica erróneamente como en manos del "público", cuando en realidad las cuentas del banco central deberían estar consolidadas con las del gobierno federal.
La deuda federal pública alcanzaría el 535% del PIB para 2099.
Con la política actual y según los supuestos del informe, la deuda federal pública alcanzaría el 535% del PIB para 2099. Estabilizar la ratio deuda/PIB de EE. UU. requiere que el déficit federal primario anual (excluyendo el pago de intereses) se reduzca en un promedio del 4,3% del PIB durante los próximos 75 años. Sin embargo, el déficit federal y el déficit primario fueron del 6,4% y el 3,3% del PIB, respectivamente, en el año fiscal 2024, muy por encima de lo justificable con una economía cercana al pleno empleo.
Con el Congreso estadounidense tan disfuncional, nadie confía en que logre la reducción del déficit necesaria. Los demócratas no aplican recortes permanentes del gasto, ni los republicanos aumentos permanentes de impuestos. El gobierno federal posee alrededor del 28% del territorio estadounidense (aproximadamente 640 millones de acres), así como otros activos comerciales reales que podrían generar importantes ingresos no tributarios adicionales si se gestionan adecuadamente. Pero ningún partido —ni siquiera el mal llamado Departamento de Eficiencia Gubernamental— parece haber considerado esta opción, por lo que es probable que el déficit federal como porcentaje del PIB aumente en los próximos años.
Sin una mejora previsible en la política fiscal, existen dos posibles resultados. Primero, el gobierno estadounidense podría incumplir sus obligaciones. Desde hace tiempo existe un riesgo pequeño, pero recurrente, de un impago técnico y de corta duración si el Congreso no eleva, suspende, extiende, revisa o elimina el techo de la deuda federal a tiempo. Afortunadamente, ha evitado este escenario 78 veces desde 1960, y prevemos que seguirá haciéndolo.
En la actualidad, el límite de la deuda (incluida la deuda de las agencias federales) se ha fijado en 36,1 billones de dólares , y la deuda sujeta a dicho límite también asciende a 36,1 billones de dólares . De ser necesario, el Tesoro cuenta con un activo altamente líquido (la Cuenta General del Tesoro en la Reserva Federal) por valor de 332.900 millones de dólares que puede utilizar para cumplir con sus obligaciones, y podría recurrir temporalmente a medidas extraordinarias para seguir solicitando préstamos adicionales por un tiempo limitado.
La segunda posibilidad, la más probable, es que la Fed monetice suficiente deuda federal para evitar un impago. Dado que la deuda federal estadounidense se paga en dólares, imprimir dinero siempre es una opción. Sin embargo, como bien sabe la Fed, una monetización a gran escala de la deuda federal resultaría en una inflación significativamente superior a la meta. Creemos que la Fed lo hará sin que Trump revoque su independencia operativa.
Para que el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) haga algo que no desea, el presidente necesitaría controlar a la mayoría de sus 12 miembros con derecho a voto. Estos incluyen a los siete miembros de la Junta de Gobernadores de la Reserva Federal y a cinco (de los 12) presidentes regionales de los bancos de la Reserva Federal que votan en cualquier reunión del FOMC.
Ni el presidente ni el Congreso pueden nombrar ni destituir a los presidentes del Banco de la Reserva Federal. La Junta de Gobernadores debe aprobarlos, y solo ella puede destituirlos . El presidente nombra a los miembros de la junta, pero el Senado debe confirmarlos. Los límites actuales de mandato para los miembros de la junta implican que, suponiendo que ninguno sea destituido, Trump solo tendrá la oportunidad de nominar a dos nuevos miembros.
Es cierto que, con la facultad de despedir a miembros de la junta directiva "con causa justificada" —es decir , por ineficiencia, incumplimiento del deber o mala praxis— , Trump podría intentar reemplazar a la mayoría de los miembros con leales. Pero esto parece improbable. El cumplimiento del criterio de "con causa justificada" será objeto de debate en los tribunales, y el Senado tendría que confirmar a los designados por Trump.
De igual manera, el Congreso podría revisar la Ley de la Reserva Federal para sustituir los objetivos de política monetaria de la Fed por un mandato para comprar o vender deuda soberana según los deseos del Tesoro. Sin embargo, esto también es improbable. Y lo mismo ocurre en un escenario en el que el Tesoro establezca un objetivo de tipo de cambio de rápida depreciación para el dólar.
Esto sólo puede lograrse mediante compras a gran escala por parte de la Reserva Federal de deuda pública estadounidense que generen alta inflación.
Sin embargo, es muy probable que se produzca un dominio fiscal —de hecho, una captura fiscal—, ya que la necesidad de evitar una crisis financiera nacional e internacional obligará al FOMC a actuar. Este hará todo lo necesario para evitar un impago del gobierno estadounidense, ya que el mandato de estabilidad financiera de la Reserva Federal (la Ley de Estabilidad Financiera de 2010 la menciona 179 veces) prevalece sin duda sobre su mandato de política monetaria de mantener el máximo empleo, la estabilidad de precios y tasas de interés moderadas a largo plazo.
La Fed no puede amenazar creíblemente con negarse a monetizar la deuda y los déficits para obligar al Tesoro, y mucho menos al Congreso, a un ajuste fiscal. Por lo tanto, la Fed no tendrá más opción que realizar compras de deuda soberana que sabe que son incompatibles con sus objetivos de política monetaria.
Dado que los tipos de interés nominales de la deuda soberana estadounidense a medio y largo plazo están muy por debajo de los niveles compatibles con las expectativas realistas de inflación futura, es probable que se produzcan graves pérdidas de capital en los instrumentos de deuda nominal (públicos y privados). El repunte de la inflación podría producirse en menos de tres años. A medida que se vislumbra la posibilidad de una captura fiscal, la inversión en valores del Tesoro protegidos contra la inflación (TIPS) y otros instrumentos de deuda pública y privada indexados se volverá cada vez más atractiva.