La reacción a la rebaja de la calificación de la deuda estadounidense muestra que los riesgos son de doble cara.
BankofAmerica
A pesar de la rebaja de la calificación de la deuda estadounidense del viernes pasado, la renta variable y los bonos del Tesoro estadounidenses se mantienen imperturbables hasta el momento, continuando la tendencia de una reactividad cada vez más moderada a las sucesivas rebajas desde la primera en 2011 (cuando el VIX se disparó a 48).
La pregunta es por qué, dado el fuerte aumento del sentimiento antiestadounidense y el considerable deterioro de la deuda y el déficit de EE.UU. hoy en comparación con entonces. Bessent argumentó que se trata de un indicador rezagado, algo que la administración estadounidense pretende remediar, pero también podría deberse a que los mercados se han dado cuenta de que el riesgo de desinvertir en EE.UU. equivale a renunciar a la IA (doloroso en períodos como el de la semana pasada, cuando las acciones de Mag 7 subieron un 9,3%).
No obstante, la rebaja también pone de manifiesto que el riesgo político es elevado y, como argumentamos en nuestro informe de perspectivas para 2025, la resistencia de los vigilantes de los bonos sigue siendo una amenaza visible. Afortunadamente, existen coberturas económicas para esto.
Las opciones de venta del S&P con tasas a 30 años más altas (lo que implica una correlación implícita positiva para generar un descuento de aproximadamente el 65% respecto a las opciones de venta tradicionales) protegen contractualmente contra el escenario en el que los bonos no solo no protegen, sino que presionan activamente a la baja los mercados.
El carry del SX5E TRF ha vuelto, tras las dislocaciones del "Día de la Liberación".
La fuerte liquidación de la renta variable global en abril provocó dislocaciones en la curva de repos del SX5E, probablemente impulsadas por la cobertura de la exposición a opciones autocallables por parte de los intermediarios. Si bien las caídas de la renta variable europea, así como las dislocaciones en los futuros sobre dividendos, se han normalizado desde entonces, creemos que la curva de repos del SX5E tiene margen para normalizarse aún más. Esto crea oportunidades de carry en las operaciones con diferenciales de SX5E TRF a -5 y +2 años. De hecho, tanto el carry como las ganancias y pérdidas esperadas de las operaciones con posiciones largas y cortas en SX5E TRF se sitúan actualmente cerca de los máximos de los últimos dos años. Las operaciones con diferenciales SX5E TRF (26/12/2019) pueden beneficiarse de una normalización continua de la curva, así como de una disminución más amplia en los niveles de repos en todos los vencimientos.
Rendimiento del 8,2 % o pago de 9x si el NKY vuelve a un rango de fluctuación.
Si la historia sirve de guía, el Nikkei podría volver a un mercado con menos volatilidad y fluctuaciones laterales. Con la volatilidad aún marcada y ligeramente elevada tras la turbulencia de abril, preferimos invertir en volatilidad a corto plazo al entrar en los meses de verano, generalmente menos volátiles. Los Iron Condors a 2 meses del Nikkei pueden venderse con un rendimiento anualizado del 8,2 % y ofrecen una forma de posicionarse con riesgo limitado en un mercado con rango de fluctuación.
Como alternativa, se pueden comprar estructuras de doble no toque de NKY con vencimiento en agosto para un pago máximo de 9x en caso de que el precio al contado se negocie entre 36.000 y 40.000. Si bien las negociaciones comerciales entre EE. UU. y Japón podrían aumentar la volatilidad cambiaria, seguimos creyendo que las acciones japonesas deberían evitar sorpresas desagradables. Es probable que la administración estadounidense necesite algunas victorias antes de que expire la pausa de 90 días, y Japón parece estar bien posicionado para ser una de ellas.