Segunda parte de la tesis alcista y rally bursátil 'k'
En las dos últimas semanas hemos comentado con cierto detenimiento la opinión que basa las subidas bursátiles de los últimos meses en la idea de que con tipos de interés cero para siempre los multiplicadores de los beneficios (PER) deben ser bastante más altos, treinta veces en lugar de quince. Si lo miramos desde el punto de vista de los rendimientos, la idea sería que si el bono del Tesoro da cero no está nada mal que la Bolsa de un 3,3%, que es el retorno que correspondería a un PER treinta.
Desde el punto de vista de la prima de riesgo que exigen los inversores a las acciones frente a los bonos del Tesoro, si situamos esa prima en torno a cuatro puntos porcentuales, que sería una cifra generalmente aceptada, de nuevo con tipos de interés cero estaría justificado un PER de veinticinco veces beneficios que es el equivalente a un rendimiento del cuatro por ciento, cero más el cuatro por ciento de la prima de riesgo.
Esta es la primera parte de la tesis alcista, la expansión de los múltiplos por el escenario de tipos cero para la eternidad. Pero hay un segundo razonamiento para sostener que este sorprendente rally en medio de la mayor depresión económica de las últimas décadas no es tan irracional como parece. Los inversores, se dice, los inversores no están comprando "todo" sino solo aquello que la pandemia ha demostrado que va a tener futuro. Las subidas son por tanto selectivas y se concentran en los sectores o compañías que claramente van a ser ganadores en el futuro una vez pase la pandemia. Esta segunda pata de la tesis "alcista" nos viene a decir que los elevados multiplicadores solo se aplican a las empresas a las que se tienen que aplicar.
Efectivamente, el rally de las Bolsas no está siendo un rally general de todos los activos. Al revés, hay grandes divergencias entre índices, entre sectores y entre compañías. La euforia "sincronizada" que se produce en ciertas categorías de activos es por tanto muy selectiva. En lo que va de año, y continuando una trayectoria que viene de hace ya varios años, las Bolsas americanas lideran de lejos las ganancias, con el S&P subiendo desde uno de enero un 5% y el Nasdaq un 26% gracias al súper liderazgo del sector tecnológico y sobre todo de las "big tech". Las demás Bolsas se quedan atrás, el Eurostoxx baja en el año un 12,7% y el Nikkei un 3%. Pero incluso dentro del propio mercado americano hay divergencias o importantes. Un buen número de empresas del S&P siguen estando por debajo de sus niveles de marzo y el Russell 2000 de compañías de menor capitalización baja un 7% en lo que va de año.