Este no es un mercado bajista recesivo

Buscan sacar provecho del deterioro del sentimiento y de las decepciones en los datos económicos de alta frecuencia para insuflar nueva vida a lo que era una narrativa bajista moribunda. Algunos incluso están avivando el fuego de la estanflación. No creo que los inversores deban comprar lo que están vendiendo. En cambio, deberían comprar activos de riesgo centrándose en el valor y el rendimiento.

Aunque soy pesimista respecto de las políticas comerciales del presidente, sigo creyendo que la mayor parte del daño causado a los mercados financieros tiene que ver con el sentimiento más que con los fundamentos. Hacía tiempo que se esperaba un retroceso en los principales índices del mercado, debido a las valoraciones excesivas y a los focos de especulación en varios rincones del mercado. En mi opinión, las políticas comerciales punitivas y desacertadas del presidente han exacerbado este retroceso hasta convertirlo en una corrección total. Aun así, no veo un mercado bajista en el horizonte y creo que la corrección en curso ya ha superado con creces su punto medio. Como resultado, creo que es poco probable que haya una recesión. Estoy de acuerdo con el presidente Powell, que dijo el viernes por la tarde que “la economía estadounidense sigue estando en un buen lugar. El mercado laboral es sólido y la inflación se ha acercado a nuestro objetivo de largo plazo del 2%”.

Sería inusual que se produjera una caída del S&P 500 sin una recesión en la economía, ya que ambas suelen aparecer en pares. Cuando no es así, los mercados bajistas son superficiales y no duran mucho, lo que requiere que los inversores sean astutos en cuanto al contexto económico y extremadamente ágiles con el gatillo para sacar provecho. Antes del mercado bajista no recesivo de 2022, cuatro de los cinco anteriores fueron caídas de apenas el 20%, pero la estadística importante aquí es que duraron una media de tres meses. Esto se debe a que no se produjeron recesiones.

El último mercado bajista de 2022 tampoco fue provocado por una recesión económica, por lo que el otoño de ese año presentó una oportunidad de compra tan fenomenal para los inversores a largo plazo, pero duró nueve meses mucho más debido a las circunstancias. Fue impulsado por el aumento temporal de la inflación que obligó a la Reserva Federal a responder agresivamente con un rápido aumento de los tipos de interés a corto plazo. El endurecimiento de las condiciones financieras redujo las valoraciones y desaceleró el ritmo de crecimiento económico, pero este se mantuvo positivo, llegando al 1,3% en el cuarto trimestre de 2022, que es cuando el S&P 500 tocó fondo. En aquel entonces insistí en que no llegaríamos a una recesión porque las tasas de cambio de la actividad económica seguían moviéndose en una dirección positiva. Veo el mismo escenario hoy, pero en el contexto de una desaceleración de mitad de ciclo.

La más importante de estas tasas de cambio en 2022 fue el crecimiento de los salarios reales (ajustados a la inflación), que estaba a punto de volverse positivo a medida que la tasa de inflación caía precipitadamente.

Esto ayudó a sostener el crecimiento del gasto real de consumo, que también cayó en el cuarto trimestre al 1,3%, apenas tres meses antes de que empezáramos a ver nuevamente un crecimiento real de los salarios. El exceso de ahorro impidió una caída del gasto real de consumo cuando los salarios reales no estaban creciendo.

Hoy, el crecimiento del gasto real de los consumidores se acerca al 3%, a partir de enero. Seguramente veremos una desaceleración en la cifra de febrero una vez que tengamos las cifras de gasto personal a fines de este mes, pero hay un foso de seguridad decente aquí antes de que lleguemos a la zona de advertencia. Además, los salarios están creciendo a un 4,1%, lo que todavía está por encima de ambas medidas de inflación.

Lo que se ha considerado una de las señales de advertencia más claras hasta ahora de una recesión inminente es el modelo GDPNow de la Reserva Federal de Atlanta, que proporciona una estimación en tiempo real de la tasa de crecimiento económico para el trimestre actual. Se actualiza de forma periódica a medida que se informan nuevos datos económicos. Recientemente cayó de un crecimiento del 2,3% a una contracción del 2,8% antes de rebotar la semana pasada a un descenso del 2,4%. Si bien la cifra principal es aterradora y los más pesimistas la han utilizado para construir su argumento a favor de una recesión inminente, los detalles son mucho menos ominosos.

La fuerte contracción se debió en gran medida a un enorme déficit comercial a principios de año, que restó aproximadamente un 3,5% del PIB, ya que las empresas estadounidenses aumentaron las importaciones para adelantarse a los aranceles del presidente Trump. Más importante aún, según el creador del modelo, Pat Higgins, aproximadamente el 60% del déficit comercial fue atribuible a un aumento de las importaciones de oro. Esto representó alrededor del 2% de la disminución del PIB. La Oficina de Análisis Económico no tiene en cuenta el oro en el cálculo oficial del PIB, lo que significa que la expectativa actual de una contracción del 2,4% es más realista del 0,4%. Por último, el informe de empleo del viernes fue mejor de lo que esperaba el modelo GDPNow, lo que debería llevar a un aumento de aproximadamente el 0,8% en su estimación, reduciendo la contracción al 1,6%. Esto significa que una estimación más realista para el PIB, cuando excluimos las importaciones de oro, será un crecimiento muy modesto del 0,4%. La Reserva Federal de Atlanta proporcionará su próxima actualización de GDPNow el 17 de marzo, y eso debería aliviar los temores de recesión.

La base de los pronósticos actuales de recesión y de mercado bajista es que los aranceles acabarán con el crecimiento del ingreso real de los consumidores, lo que también sofocará el crecimiento del gasto real de los consumidores. Además, la forma mal coordinada y errática en que se ha aplicado la política arancelaria está generando niveles de incertidumbre que paralizarán la inversión de capital y la contratación. Por último, la inflación que causarán los aranceles también impedirá que la Fed siga flexibilizando la política monetaria, como se esperaba anteriormente, para apoyar la continuación de la expansión económica.

En mi opinión, el daño a la confianza de los consumidores, las empresas y los inversores causado por las políticas económicas de la administración Trump, si bien es significativo, no ha durado lo suficiente como para causar un daño similar a la expansión económica. En otras palabras, todavía hay tiempo para revertir el rumbo. A pesar de la retórica que sugiere lo contrario, creo que en las próximas tres semanas, antes del 2 de abril, el tono agresivo de la administración se suavizará drásticamente. Se derogarán los aranceles punitivos del 25% a las importaciones canadienses y mexicanas. La exención di minimis para los bienes valuados en menos de 800 dólares importados de China seguirá vigente, aliviando significativamente la carga para los hogares de ingresos bajos y medios. La propuesta de aranceles recíprocos para todos nuestros socios comerciales en todo el mundo entrará en vigor el 2 de abril, como una señal de fortaleza, pero será un obstáculo muy modesto para la expansión porque solo aumentará la tasa arancelaria promedio a aproximadamente el 1,65%. Eso no es suficiente para afectar negativamente el crecimiento de los salarios reales o el gasto del consumidor, y tendría un impacto mínimo en las ganancias corporativas.

Si evitamos una recesión este año, las probabilidades de que evitemos un mercado bajista aumentan significativamente. Incluso si tuviéramos una caída del S&P 500, probablemente sería un evento relativamente corto, como hemos visto en mercados bajistas no recesivos anteriores, porque los fundamentos económicos siguen siendo sólidos. Mis críticos señalarán señales de tensión del consumidor y un mercado laboral más débil, pero estos tienen más que ver con la desaceleración esperada en la tasa de crecimiento económico, también conocida como desaceleración de mitad de ciclo, prevista por la Reserva Federal.

Concluiré mañana mi análisis de los mercados bajistas en recesión centrándome en el sentimiento y los indicadores técnicos que sigo para desarrollar aún más mi argumento sobre por qué se trata de una corrección durante la desaceleración de mitad de ciclo de una expansión económica en curso.

Lawrence Fuller