ENAGÁS: Negocio de gas infravalorado. Crecimiento en hidrógeno desde 2026
Renta 4 Banco
Tesis de inversión Focaliza crecimiento en España y Europa, siendo los activos en América (total equity R4e 661 mln eur) susceptibles de desinversión a corto/medio plazo, considerados no estratégicos. Oportunidad de crecimiento a l/p yace en el desarrollo de mercado europeo de hidrógeno:
1) Red troncal España (inversión 2.650 mln eur, negocio regulado, 20% subvención), y
2) Interconexiones internacionales (330 mln eur, con Francia no regulado sin riesgo de volumen y con Portugal regulado, 40% subvención).
Existen tres focos de incertidumbre que, a medida que se vayan revolviendo podrían actuar como catalizadores:
1) arbitraje de TGP, previsiblemente se resolverá antes de fin de 2025 (repatriación de dividendos, posible posterior desinversión)
2) la regulación en España para las redes de gas, asumimos mejora de la retribución regulada, R4e 6,5% vs 5,44% actual, así como la mejora de otros parámetros, pendientes de la formación de la CNE como regulador; y
3) regulación del hidrógeno, pendientes de latrasposición por parte del regulador de la normativa europea, así como de los FIDs (decisiones finales de inversión) de los productores.
Por el momento no se esperan cambios en la política de dividendos hasta 2026(1 eur/acc). Posteriormente consideramos queel balance tiene margen para mantenerla en los niveles actuales sin perjudicar el rating (claves serán las desinversiones, el apalancamiento y la regulación).
Perspectivas
De cara a 2026, esperamos que los ingresos regulados sigan reduciéndose, afectando con ello a la evolución del EBITDA, donde no esperamos grandes variaciones en los resultados obtenidos de las filiales.
La deuda neta es previsible que se reduzcahasta niveles en el entorno de 2.300 mln eur. De cara a 2030, la compañía estima un crecimiento del EBITDA del 2,5% TACC desde 2024 (9,5% desde 2026), asumiendo una TRF para el negocio del gas en el 6,5% (en línea con nuestra perspectiva) y de un 8%, junto con la remuneración de la obra en curso, para el hidrógeno (factores que permitirían una TIR en dicho negocio en el entorno del 7%, alineado con otros negocios regulados).
Conclusión: SOBREPONDERAR, P.O. 17,82 eur/acc, (previo 19,21 eur).Tras un resultado en GSP inferior al previsto, ajustamos nuestro P.O. un 7%. Un P.O. que sigue ofreciendo un significativo potencial, sin tener en cuenta el negocio del hidrógeno por la limitada visibilidad actual (calculamos que podría suponer alrededor de 5 eur por acción adicionales).