¿Puede mantenerse el rendimiento superior de la renta variable europea y china?
Yves Bonzon, CIO de Julius Baer
El reciente repunte de la renta variable europea se debe a varios factores, entre los que podemos citar: un punto de partida históricamente bajo para este segmento en comparación con sus contrapartes de EEUU, las perspectivas de un acuerdo de paz en Ucrania y la posibilidad de una política fiscal más flexible en Europa tras las elecciones alemanas que se celebrarán el 23 de febrero.
A nivel estructural, el Viejo Continente sigue enfrentándose a múltiples desafíos, como el envejecimiento demográfico, altos costos laborales y energéticos, el estancamiento del crecimiento de la productividad y la comparativa debilidad de su ecosistema tecnológico y de innovación.
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La renta variable china se encuentra en pleno mercado alcista cíclico, con un alza del 13,5% en lo que va de año. La irrupción del gran modelo lingüístico de DeepSeek parece haber alterado las convicciones del mercado, desafiando el histórico dominio ejercido por los actores estadounidenses en el ámbito de las capacidades de la Inteligencia Artificial (IA).
Actualmente estamos presenciando un ligero cambio de tono en Pekín. El simposio sobre la empresa privada celebrado por el presidente Xi Jinping demuestra que el partido gobernante está teniendo una mejor disposición hacia el mundo empresarial.
El riesgo de un conflicto en Taiwán ha disminuido significativamente con la llegada de la Administración de Donald Trump, y con ello se reduce el riesgo de cola de potenciales sanciones contra activos chinos.
La suma de todos estos factores debería ampliar la ventana de oportunidades para la renta variable china. Sin embargo, es importante recordar que el país asiático sigue atrapado en una recesión de balances.
La inflación estadounidense se mantiene más cerca del 3% que del 2% fijado como objetivo por la Reserva Federal (Fed). Esto limita el margen del banco central para recortar nuevamente las tasas de interés.
La reciente dinámica de la inflación incrementa la probabilidad de que el Banco Nacional Suizo (BNS) recorte su tasa de referencia una vez más este año, en 25 puntos básicos (p. b.) en el mes de marzo. Observamos crecientes indicios de que el CHF podría sustituir al JPY como divisa predilecta de financiamiento en un contexto de preferencia continuada para las operaciones de carry trade.
Arranque estelar de la renta variable europea en 2025
En 2025, la renta variable europea ha conseguido por fin salir de la sombra de EE. UU. De hecho, actualmente el índice EuroStoxx 50 está rozando su anterior máximo histórico, alcanzado el 14 de marzo de 2000, hace casi 25 años. Son varios los factores que han contribuido a este reciente repunte. En primer lugar, las perspectivas de un acuerdo de paz en Ucrania, la posibilidad de una política fiscal más flexible tras las elecciones federales alemanas convocadas para el domingo 23 de febrero y una posible revisión del freno de la deuda.
En segundo lugar, el hecho de que la renta variable europea haya iniciado el año 2025 en un punto de partida históricamente deprimido, en comparación con su contraparte estadounidense.
El inapelable rendimiento superior de la renta variable estadounidense en comparación con su contraparte europea —que comenzó tras la crisis financiera mundial iniciada en 2007— se intensificó de nuevo el año pasado, especialmente tras confirmarse el segundo mandato de Donald Trump. En ese momento, parecía que incluso los últimos pesimistas de EE. UU. capitulaban finalmente para pasarse al bando de los optimistas, con una valoración y un posicionamiento de mercado como sólidos reflejos de la excepcionalidad estadounidense.
Mientras tanto, los futuros sobre índices de renta variable revelan que la situación de posicionamiento extremo parece haberse revertido en cierta medida. Sospechamos que este movimiento ha venido impulsado tanto por la cobertura de posiciones cortas como por el reequilibrio de los inversionistas europeos hacia una postura más neutral en su propio mercado bursátil, evitando así una exposición cada vez más concentrada a la renta variable estadounidense. En efecto, la última encuesta Global Fund Manager de Bank of America revela que el porcentaje neto de responsables de asignación de activos que afirman estar sobre-ponderados en renta variable de la zona euro se sitúa actualmente en un 12%.
En diciembre, este mismo porcentaje era de -25%. Por tanto, en este momento la pregunta clave es si el reciente repunte puede perdurar. Al normalizarse el posicionamiento, las ganancias fáciles ya han se han materializado. Desde el punto de vista estructural, el Viejo Continente sigue enfrentando múltiples desafíos, como el envejecimiento demográfico, altos costos laborales y energéticos, un crecimiento de la productividad estancado y la comparativa debilidad de su ecosistema tecnológico y de innovación.
En este contexto, es difícil que los inversionistas de EE. UU. y de Asia comiencen repentinamente a sobre-ponderar la renta variable europea, especialmente cuando sus propios mercados bursátiles ofrecen una mayor exposición a modelos de negocio con perspectivas de crecimiento exponencial.
Desde el inicio de la guerra en Ucrania, los fondos de renta variable europea han registrado salidas de capital semanales de forma casi ininterrumpida (véase nuestro gráfico de la semana), lo que significa que el repunte actual puede aún tener fuerza mientras continúe el reequilibrio de posiciones —un simple reflejo del profundo arraigo de la narrativa del malestar europeo. Sin embargo, en términos estructurales mantenemos nuestra preferencia por el mercado bursátil donde el capital de los inversionistas recibe el mejor trato: el estadounidense. Con el tiempo, los flujos de inversión se reajustarán a esta realidad.
Cambio de tono en Pekín
La renta variable china también ha protagonizado un destacado repunte en 2025, con un alza del 13,5% en lo que va de año, en línea con la renta variable europea y muy por delante de las acciones suizas y estadounidenses. Esta evolución confirma nuestra opinión de que la renta variable china está inmersa en un mercado alcista cíclico, y detectamos varios catalizadores que explican este reciente rendimiento superior.
En primer lugar, consideramos que los aranceles adicionales del 10% sobre las importaciones chinas anunciados por EE. UU. Han sido un mejor desenlace de lo que inicialmente temía el mercado, tras la elección de Donald Trump en noviembre y, por otra parte, que las medidas de represalia tomadas por China han sido selectivas y comedidas. Además, los inversionistas parecen estar recomponiendo sus expectativas en materia política con vistas a la reunión de la Asamblea Popular Nacional de China que se celebrará en marzo, como lo demuestran ciertas ganancias registradas recientemente en los valores ligados al consumo.
Efectivamente, los diversos planes de permutas implementados en el segundo semestre de 2024 tuvieron un impacto positivo en las ventas de automóviles y electrodomésticos, aunque es bien sabido que el efecto de estas políticas probablemente sea pasajero.
Y lo que es más importante, la irrupción del gran modelo lingüístico de DeepSeek parece haber alterado las convicciones del mercado, desafiando el dominio sin parangón ejercido por los actores estadounidenses en cuanto a las capacidades de la IA.
Independientemente del impacto real o del éxito que tenga el modelo de DeepSeek en sí, su aparición ha infundido optimismo en los inversionistas sobre la capacidad que las empresas tecnológicas chinas puedan tener para competir en la carrera de la IA, aún con la supremacía estadounidense en el diseño de chips de alta gama. A modo de ejemplo, noticias recientes confirman que un gigante tecnológico estadounidense se ha asociado con un gigante tecnológico chino para respaldar la oferta de servicios de IA de su producto estrella en China.
Hablando de gigantes tecnológicos chinos, actualmente estamos presenciando un ligero cambio de tono en Pekín. El pasado 17 de febrero, el presidente Xi Jinping celebró un simposio sobre empresa privada en el que participaron, por primera vez desde noviembre de 2018, líderes empresariales chinos, entre ellos Jack Ma, fundador de Alibaba.
Este paso no debe sobrevalorarse y, desde luego, no supone el fin de la estrategia de prosperidad común. No obstante, sí indica que el partido gobernante está teniendo una mejor disposición hacia el mundo empresarial, en particular estando a las puertas de otra guerra comercial con EE. UU.
El último elemento para explicar el resurgimiento del atractivo táctico de China nos devuelve una vez más a la Administración Trump. Llevamos tiempo argumentando que China se abstendría de participar en una escalada con Taiwán, a menos que se sintiera acorralada por EE. UU. y obligada a actuar.
Con Donald Trump —negociador y autoproclamado pacificador— en la Casa Blanca, la probabilidad de llegar a esta última situación ha disminuido significativamente y con ello el riesgo de cola de potenciales sanciones contra activos chinos.
La inflación persistente en EE. UU. limita el margen para que la Fed recorte tasas
La inflación estadounidense se mantiene más cerca del 3% que del 2%, porcentaje señalado como objetivo por la Fed. Independientemente del indicador de inflación por el que se opte, el impulso desinflacionista parece haberse frenado. Por el momento, esta tendencia parece obedecer en gran medida a una demanda sólida y sostenida, mientras los problemas de suministro quedan circunscritos a ciertas categorías de precios y carecen del carácter generalizado que observamos durante el repunte de inflación de los años 2021 y 2022.
Si bien es probable que algunos efectos estacionales y excepcionales, como los incendios de Los Ángeles, hayan contribuido a un incremento mayor de lo esperado de los datos del índice de precios al consumidor correspondientes a enero, prevemos que la inflación estadounidense se mantendrá ligeramente por encima del 2% en los próximos meses.
Al haberse alejado la inflación estadounidense del objetivo del 2% marcado por la Fed, queda muy limitado el margen disponible para una reducción de la horquilla de la tasa objetivo de los fondos federales. Esta apreciación coincide con la opinión que mantienen desde hace tiempo nuestros colegas de Julius Baer Research de que la Fed se abstendrá de recortar las tasas de interés en 2025, una opinión que se está paulatinamente asentando como consenso. A esta tendencia se suman razones como un sólido mercado laboral y datos de crecimiento económico del orden del 2,5% para explicar por qué está decreciendo la necesidad de unas tasas de referencia más bajas en EE. UU.
La Fed ha recortado su tasa de interés en 100 p. b. a lo largo del año pasado hasta situarla dentro de una horquilla del 4,25% al 4,5%. Estos niveles se corresponden con una postura de política bastante restrictiva, coherente con una economía cuyo crecimiento supera su límite de velocidad con una tasa de desempleo baja y una tasa de inflación más próxima al 3% que al 2% de la tasa objetivo.
La inflación suiza se estabiliza
A diferencia de lo que ocurre en EE. UU., Suiza tiene un problema de inflación inferior a los objetivos más bien que superior a los mismos. La inflación suiza de los precios al consumidor volvió a situarse en junio de 2023 dentro del rango del 0%-2% fijado como rango objetivo de inflación por el BNS y ha proseguido su caída, acercándose al límite inferior de dicho intervalo. Esto ha incitado al BNS a bajar su tasa de referencia en un total de 125 p. b. desde marzo de 2024 hasta situarla en el 0,50%, con un abultado recorte de 50 p. b. aplicado en su última reunión de diciembre.
A pesar de un mayor retroceso de la tasa de inflación general registrado en enero, la combinación que ofrece una estabilización de la inflación subyacente, el incremento de la inflación de los servicios y una moderación de la deflación importada sugiere que estamos ante señales adelantadas de una estabilización general de la inflación suiza. Esta evolución viene a respaldar la opinión de nuestros colegas de Julius Baer Research quienes prevén que el BNS recortará su tasa de referencia una vez más este año, en 25 p. b. en el mes de marzo.
En Japón, van en aumento las previsiones de una mayor normalización de la política monetaria tras la última subida de tasa de 25 p. b. aplicada por el Banco de Japón, elevando su tasa de interés hasta situarla en torno al 0,5%. Por consiguiente, se ha encarecido el precio de los préstamos en JPY. En Suiza ocurre lo contrario y los préstamos en CHF se han abaratado recientemente, como señalamos arriba.
Consecuentemente, vemos crecientes indicios de que el CHF podría superar al JPY como divisa predilecta de financiamiento en el contexto de las operaciones de carry trade. Todo ello contribuye a explicar por qué el CHF ha dejado recientemente de apreciarse con respecto al EUR y al JPY e incluso ha empezado a debilitarse.