BANCO SABADELL: El Consejo de Administración de SAB recomienda rechazar la oferta mejorada de BBVA en la OPA (valoración)
Bankinter
Los principales argumentos de SAB son:
(1) la Oferta de BBVA es menos interesante que la original porque con el canje de acciones actual (no hay pago en cash) los accionistas de SAB tendrían el 15,3% de la entidad fusionada (vs 16,2% propuesto en mayo 2024)
(2) la oferta de BBVA no refleja el valor potencial de SAB en solitario que se encontraría entre 3,8 €/acc. y 4,0 €/acc. según sus estimaciones y
(3) el atractivo plan de remuneración para los accionistas de SAB a 3 años vía dividendos y recompras de acciones (~40% de la capitalización bursátil actual).
Opinión de Bankinter
La recomendación del Consejo de SAB no es ninguna sorpresa, de hecho, mantiene su negativa a fusionarse con BBVA desde el principio de la OPA en mayo/2024. La novedad es que el tercer accionista de SAB con el 3,86% del capital, el inversor mexicano David Martínez, ha decidido aceptar la oferta porque el plan a largo plazo de BBVA le parece interesante.
Aun así, pensamos que, la probabilidad de éxito de la OPA en las condiciones actuales es bajo porque:
(1) La ecuación de canje valora las acciones de SAB en 3,38 €/acc que es inferior a nuestro precio objetivo (3,75 €/acc.) e implica una prima de apenas +2,3% sobre el precio de cierre de ayer. La prima actual no parece suficiente para convencer a un porcentaje elevado del capital y la oferta de BBVA está condicionada a la aceptación de >50% de los derechos de voto de SAB y
(2) desconocemos el porcentaje de aceptación actual de los inversores institucionales (representan ~60,0% del capital de SAB), pero al parecer, el porcentaje de aceptación de los inversores minoristas (~40,0% restante del capital) es muy bajo. Según las estimaciones de SAB, tan sólo el ~20% de los minoristas habrían aceptado la oferta (vs ~25,0% según las estimaciones de BBVA).
En definitiva, con la información disponible actualmente, parece complicado que BBVA consiga >50,0% de los derechos de voto.
Aun así, BBVA podría bajar el umbral autoimpuesto de alcanzar el 50% del capital de SAB hasta el 30%, pero este escenario implicaría lanzar una nueva oferta en cash a los accionistas que no acudieran a la oferta actual y alargar la operación 4/6 meses más.