"Las mineras de oro y plata cotizan con descuento pese al aumento de beneficios"

Los últimos doce meses han sido extraordinarios para los metales monetarios. En 2025, el oro y la plata en dólares repuntaron un 65% y un 148%, respectivamente, registrando sus mejores rentabilidades anuales desde 1979. Las acciones de las compañías mineras de oro y plata también acompañaron el movimiento, aunque, como recuerda Ned Naylor-Leyland, su comportamiento en bolsa está lejos de reflejar todo el potencial que muestran sus fundamentales.

El rally de los metales se ha producido en un contexto de tipos de interés descendentes, creciente inestabilidad geopolítica y dudas sobre la política económica. La Reserva Federal recortó los tipos tres veces el año pasado, el dólar se debilitó junto con los tipos reales y las críticas reiteradas de la administración estadounidense al banco central llegaron a poner en cuestión su independencia. Como señala Ned Naylor-Leyland, este escenario favoreció una búsqueda de seguridad en los metales monetarios, acompañada de un repunte de la volatilidad en los mercados.

Más recientemente, el nombramiento de Kevin Warsh como próximo presidente de la Fed y el repunte del dólar provocaron una corrección brusca del oro y, sobre todo, de la plata en la última sesión de enero. En el caso del metal blanco, la caída se vio agravada por la decisión de China de suspender la negociación de su único fondo de futuros sobre plata en el mercado doméstico, una medida justificada como intento de contener distorsiones. Pese a ello, el gestor insiste en que nada ha cambiado en la tesis fundamental: mantener posiciones largas en metales monetarios y en compañías mineras.

Diciembre resultó especialmente interesante porque la plata empezó a liderar las subidas, algo que el equipo venía anticipando. Tradicionalmente, se comporta como una versión más volátil del oro, amplificando los movimientos del metal amarillo tanto al alza como a la baja. El mercado de plata es más pequeño, lo que hace que el oro suela moverse primero y la plata reaccione después.

Lo que hace al metal blanco especialmente atractivo es su desequilibrio estructural entre oferta y demanda. Según el Silver Institute, la demanda ha superado a la oferta todos los años desde 2021. Este déficit está impulsado por el auge de sus usos industriales: electrónica, baterías avanzadas, paneles solares y dispositivos médicos. Como destaca de nuevo Ned Naylor-Leyland, a ello se suman problemas recientes de oferta, como retrasos en entregas y nuevas restricciones a la exportación en China desde el 1 de enero, país que es el mayor transformador de plata del mundo. No es raro ver, por tanto, diferenciales de precio significativos entre Shanghái y los mercados occidentales.

Una de las cuestiones que más llama la atención al gestor es quién está detrás de la subida de precios. Gran parte del movimiento proviene del mercado de futuros, impulsado por capitales apalancados —incluidos hedge funds— que operan sobre contratos de oro y plata. En cambio, los inversores long-only tradicionales apenas han incrementado su exposición.

Un dato ilustrativo es la cantidad de oro físico en manos de ETFs, que hoy es menor que hace cinco años, cuando la onza cotizaba en torno a 2.000 dólares. La inversión sigue muy guiada por la narrativa dominante y, en los últimos años, el foco ha sido claramente la tecnología y la inteligencia artificial. En este contexto, los metales monetarios han quedado “fuera del tema estrella” y parecen haber sido ignorados por gran parte del universo inversor long-only, aunque esa situación podría empezar a revertirse.

Otra forma de medir la aparente falta de interés por el sector es analizar las valoraciones de las compañías mineras frente al efectivo que están generando. Los márgenes de caja han aumentado de forma sustancial, apoyados en el fuerte incremento del valor de los metales que producen. Sin embargo, las valoraciones bursátiles no han seguido el mismo ritmo.

Como indica Ned Naylor-Leyland, cabría esperar que los inversores estuvieran dispuestos a pagar más por unos flujos de caja crecientes. Es cierto que las mineras son negocios complejos, con riesgos operativos elevados, pero muchas están ejecutando programas de recompras de acciones, operaciones corporativas, pago de dividendos e incluso dividendos extraordinarios. Pese a ello, los múltiplos actuales parecen descontar un escenario de mercado bajista en el segmento minero, algo que el gestor considera especialmente llamativo.

El análisis no pierde de vista los riesgos. Las acciones mineras son, por naturaleza, volátiles y operativamente complejas, por lo que los resultados pueden diferir mucho de las expectativas incluso en entornos de precios favorables. Las valoraciones pueden permanecer deprimidas durante largos periodos a pesar de la mejora en los flujos de caja.

Al mismo tiempo, el creciente peso de la demanda industrial de plata hace que el metal sea más cíclico y sensible a los cambios en las condiciones económicas y en el sentimiento del mercado. Más allá de la oferta y la demanda física, la evolución de los precios de oro, plata y compañías vinculadas depende también de los flujos de capital, la confianza y los acontecimientos macroeconómicos, factores todos ellos sujetos a cambios rápidos.

Pese a todo, el gestor considera que el entorno macroeconómico sigue siendo favorable para los metales monetarios. La mayoría de los inversores mantiene una exposición baja o nula al oro y la plata, mientras que la plata arrastra un déficit estructural de cuatro años. Los beneficios de las mineras mejoran, pero en opinión del equipo, esa realidad no se refleja aún en las valoraciones.

En resumen, los metales monetarios y las compañías mineras asociadas siguen siendo, en muchos casos, activos “ignorados” en un mercado dominado por la narrativa tecnológica. Si, como anticipa Ned Naylor-Leyland, el mercado empieza a reconocer la combinación de déficit de oferta, flujos de caja crecientes y valoraciones contenidas, el reajuste podría ser significativo. La cuestión es cuándo el resto de inversores decidirá mirar hacia este rincón del mercado.