Grifols. Actualización de la evolución de los negocios (valoración)

Durante el 3T21 ha destacado el volumen de ventas de Albumina en China, Alpha-1 en EE.UU. y la UE, el aumento de cuota de la inmunoglobulina subcutánea y la contribución de nuevos productos, mientras que en el lado negativo, el volumen de ventas totales de inmunoiglobulina, que continua afectado por la menor recuperación de plasma en el 4T20 y 1S21.

La recuperación de plasma mejora gracias a unas condiciones de mercado favorables en EE.UU., con la reducción de los estímulos fiscales, que ha llevado a un aumento del volumen de donaciones con incrementos del volumen de plasma recuperado secuenciales trimestres a trimestre desde el inicio de año. En Europa continua la tendencia alcista y los volúmenes de plasma recuperados ya superan considerablemente a los del ejercicio 2019. En el conjunto, los volúmenes de plasma recuperados en los dos trimestres previos superan significativamente los volúmenes medios de 2020.

En el frente corporativo, Grifols ha procedido a la adquisición de Biotest, operación que traerá consigo numerosas sinergias operativas y de costes, impulsando los ingresos, márgenes y beneficios futuros de la compañía. El consejo de administración de Biotest ha recomendado a los socios minoritarios de la compañía aceptar la OPA lanzada por Grifols.

También durante el trimestre, Grifols ha asegurado la financiación de esta transacción con la emisión de un bono por valor de 2 bn USD, con lo que situa el periodo medio de vencimiento de la deuda en 6 años, estando el 60% referenciada a tipos fijos (75% de la deuda denominada en dólares).

Valoración.

1-. Hacemos una valoración positiva sobre la continua mejora declarada por la compañía en la evolución de los negocios. Entendemos que esta debe continuar progresando en la medida en que se recuperen los volúmenes de donaciones y esto permita el fraccionamiento y posterior venta de toda la inmunoglobulina que esta demandando el mercado actualmente. Prevemos que las subidas de precios de los productos están para quedarse y toda vez que el coste por litro del plasma recuperado baje a niveles más normalizados, el margen bruto de Grifols debería situarse en niveles incluso previos al periodo previo a la pandemia, a pesar de una mayor retribución a los donantes (25% de todo el coste del proceso de recuperación de plasma). A esto habría que añadir las ventajas aparejadas a la inversión en Biotest y la licencia de sus productos, con el consiguiente impacto en el ingreso medio por litro de plasma fraccionado.

2-. A día de hoy, el desapalancamiento financiero, una prioridad de la compañía, entendemos que es crucial en la marcha del precio de la acción, toda vez que la deuda ya ha llegado a niveles elevados (aprox. 5.5x DFN Aj./EBITDA que excluye compromisos de pago fuera de balance), en un entorno de posibles subidas de tipos en el futuro, y con una generación de caja operativa que aún no está en un nivel normalizado. Necesitaremos ver como esta se reduce en próximos trimestres (quizás ayudada por nuevas desinversiones), a la par que mejoran los resultados para mantener nuestra positiva visión sobre el valor, que tan malos resultados nos viene dando durante este ejercicio. SOBREPONDERAR, P.O. 31,68 eur/acc.