"La Reserva Federal se mantendrá firme"

Esta semana no habrá cambios en la política monetaria de la Reserva Federal, que mantendrá el tipo de interés de los fondos federales entre el 5,25% y el 5,5. De hecho, dado que los futuros sólo asignan una probabilidad entre diez de que se inicie el ciclo de relajación en cualquiera de las dos próximas reuniones de política monetaria de marzo y mayo, los mercados no esperan un gran cambio en las orientaciones que indique que se aproxima un primer recorte de tipos. Estamos de acuerdo con esto, y esperamos que la Fed reitere en gran medida su reciente retórica tanto sobre la economía estadounidense como sobre los tipos de interés. Probablemente esto allana el camino para que el "diagrama de puntos" actualizado de la Fed acapare la atención e impulse gran parte del movimiento del dólar y de los mercados financieros tras el anuncio del miércoles.

Desde la última reunión del FOMC celebrada a finales de enero, los datos macroeconómicos procedentes de EE.UU. han sido más bien mixtos, aunque no lo suficientemente débiles, en nuestra opinión, como para forzar un cambio en la postura de la Fed. Se empiezan a ver los primeros signos de enfriamiento de la actividad de gasto. Tanto los datos de ventas al por menor como los del índice PMI de servicios del ISM de febrero fueron más bajos que lo esperado por el consenso, al igual que los pedidos de bienes duraderos de enero, que registraron la mayor caída desde el inicio de la pandemia. El crecimiento estadounidense sigue siendo sólido, aunque la previsión del GDPNow de la Fed de Atlanta, que proporciona una estimación continua del crecimiento anualizado de EE.UU., ha caído al 2,3% desde el 4,2% de principios de febrero.

Gráfico 1: Ventas al por menor de EE.UU. [3M] (2023 - 2024)

Fuente: LSEG Datastream Fecha: 18/03/2024

Los últimos datos laborales también han sido decepcionantes. La cifra de nóminas no agrícolas de febrero fue innegablemente fuerte, aunque se vio contrarrestada con creces por la fuerte revisión a la baja de la cifra de enero. El crecimiento mensual de los salarios ha disminuido a su ritmo más lento en dos años, el desempleo ha aumentado y las ofertas de trabajo siguen tendiendo a la baja, aunque todo ello a partir de niveles muy saludables. El número de abandonos (3,39 millones en enero) también ha descendido bastante últimamente, y ha vuelto a situarse por debajo de los niveles anteriores a la pandemia por primera vez desde que alcanzara su máximo a principios de 2022, lo que posiblemente indica un menor poder de los empleados y una menor presión salarial.

Gráfico 2: Ofertas de empleo en EE.UU. vs tasa de abandonos (2014 - 2024)

Fuente: LSEG Datastream Fecha: 18/03/2024

La reticencia a cambiar hacia un sesgo de relajación agresiva y a realizar otra revisión a la baja del "diagrama de puntos" se derivará probablemente de la obstinación en los recientes datos de inflación, que siguen siendo demasiado elevados para la comodidad. Prestamos especial atención a los signos de un repunte en la inflación subyacente mensual. Nuestro barómetro favorito de las presiones sobre los precios, la tasa subyacente anualizada a tres meses, volvió a subir por encima del 4% en febrero, y ahora se sitúa en su nivel más alto en nueve meses (4,2%). Durante su comparecencia semestral ante el Congreso a principios de marzo, el presidente del FOMC, Jerome Powell, reconoció que la Fed probablemente comenzaría a bajar los tipos "en algún momento de este año", aunque también advirtió de que el avance hacia la consecución de una inflación del 2% no estaba asegurado.

Creemos que Powell reiterará en gran medida esta orientación el miércoles, y no creemos que los datos en el intervalo justifiquen ningún cambio de táctica. Powell se moverá de nuevo sobre la cuerda, dejando claro a los mercados que se avecinan recortes de los tipos de interés, sin encender en exceso las apuestas a favor de una inminente relajación de la política monetaria, como ocurrió en diciembre. Probablemente repetirá lo que dijo en el Congreso de que "los riesgos para alcanzar nuestros objetivos de empleo e inflación se han ido equilibrando". Sin embargo, los miembros de la Fed sin duda querrán ver más pruebas de una tendencia a la baja de la inflación, en particular en su índice PCE favorito, antes de comprometerse a recortes inminentes, y Powell puede hacer hincapié en esto durante su rueda de prensa.

En caso de que el comunicado y la rueda de prensa de Powell se mantengan prácticamente sin cambios, las previsiones sobre los tipos de interés y las previsiones económicas del banco serán clave para la reacción del dólar. En diciembre, los miembros del FOMC preveían tres recortes de tipos de 25 puntos básicos en 2024, y otros cuatro en 2025. No prevemos ningún cambio en estas proyecciones medias, ni creemos que exista la necesidad de que la Reserva Federal oriente a los mercados en una u otra dirección. En el momento de redactar estas líneas, los mercados de futuros descuentan casi exactamente 75 puntos básicos de recortes este año, en línea con el diagrama de puntos de diciembre de la Fed.

Dicho esto, aunque no prevemos una rebaja de los puntos medios, no nos sorprendería demasiado ver un modesto cambio en el punto de 2024, de tres recortes a dos, en reconocimiento de la actual preocupación por la inflación. Esto sería una clara señal alcista a corto plazo para el dólar, ya que no sólo cambiaría la fecha prevista de inicio de los recortes de junio a julio o septiembre, sino que también veríamos una subida en los tipos implícitos de los fondos federales a finales de año. Quizás este sea el mayor riesgo para el billete verde de cara a la reunión de esta semana, y el que podría hacer retroceder al EUR/USD hacia los mínimos de mediados de febrero.

El FOMC anunciará su última decisión de política monetaria el miércoles a las 19.00 horas (CET), y la rueda de prensa del presidente Powell tendrá lugar 30 minutos más tarde.