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Análisis Técnico
SABADELL. Todas las miradas se centran esta mañana en Banco Sabadell tras anunciar ayer una ampliación de capital que ha “pillado” por sorpresa al mercado y que parece que no disgusta demasiado a los accionistas. La entidad ha arrancado hoy como el peor valor del Ibex y a estas horas ha pasado a positivo y sube un 0,39%, hasta 1,8080 euros.

La ampliación tendrá dos tramos, uno de 650 millones de euros a 1,64 euros/acción frente al 1,81 del cierre de ayer (descuento del -9,4%), equivalentes al 13,6% del capital (es decir, por 396,34 millones de acciones), con renuncia del derecho de suscripción preferente. El otro tramo, de 650/750 millones de euros a 1,10 euros/acción (descuento del -39,2%) equivalentes al 20%/23% del capital (es decir, por 590,9/681,8 millones de acciones), que sí tendrá derecho de suscripción. En el primer tramo, dos nuevos accionistas han asegurado 425 millones: Jaime Gilinski, 275 millones de euros, y Fintech (liderado por el empresario mexicano Martínez Guzmán), 150 millones. Ambos pasarán a tener, tras las dos fases de la ampliación, un 4,2% y un 2,3% del banco, respectivamente. En consecuencia, el Consejo (incluyendo Lloyds) diluirá su participación desde aproximadamente el 15% hasta el 13%. Otros accionistas de referencia actuales son BCP (4,69% pre-ampliación), Isak Andic (4% pre-ampliación) y Jose Manuel Lara (4% pre-ampliación).

¿QUÍENES SON GILINSKI Y GUZMÁN?

Jaime Gilinski, de 55 años, es actualmente la cuarta mayor fortuna en Colombia, según Forbes. Ingeniero y Master en Harvard, es propietario de Gilinski Group, un grupo de empresas creado con la ayuda de su padre, Isaac Gilinski Sragowicz.

La familia Gilinski se hizo con el Banco de Crédito y Comercio Internacional (BCCI), una entidad que se vio envuelta en un escándalo y que se llegó a calificar como “El banco más corrompido del mundo". El banco logró salvarse y posteriormente compraron el Banco de Colombia al Gobierno en 1994.

Por su parte, el mexicano David Martínez Guzmán (nacido en Monterrey en 1957) es socio gerente de Fintech, una firma que se ha especializado en la deuda corporativa y soberana.

Fintech tiene oficinas en Londres y Nueva York. David Martínez estudió y obtuvo un título de ingeniero eléctrico en el Instituto Tecnológico de Monterrey ( ITESM ) y cursó un MBA en la Harvard Business School.

Sus padres, Manuel Martínez y Julia Guzmán Monterrey, eran una pareja de clase media hasta que su progenitor recibió una pequeña fortuna como herencia.

¿POR QUÉ ESTA AMPLIACIÓN?

Banco Sabadell tiene una parte muy relevante de su capital regulatorio apoyado en créditos fiscales activados (comúnmente denominados DTAs) generados en sus recientes y múltiples adquisiciones (CAM, Banco Gallego...), lo que representa una debilidad grave en términos de solvencia. Los expertos de Bankinter estiman que aproximadamente 4.600 millones de euros netos de su core capital actual, es decir, casi el 50% del total, se corresponde con DTAs. Eso equivale a decir que su core capital actual del 9,6% podría quedar reducido en términos reales a 4,8% en caso de que Basilea III (que se aplicará progresivamente entre 2014 y 2019) no los acepte como computables para capital básico. “No obstante, el escenario más probable es que sí se acepten una parte de ellos, pero esto aún no está definido, por lo que no es posible saberlo. Banco Sabadell realiza esta ampliación para tratar de resolver este déficit de solvencia”, explican desde Bankinter.

Es importante tener en cuenta que cuando una compañía (financiera o no) realiza una ampliación de capital puede llevarla adelante por dos motivos: porque amplía actividades y, por tanto, va a conseguir una rentabilidad adicional a la inversión adicional de sus accionistas, o bien realiza la ampliación como movimiento defensivo, porque no tiene más remedio que solucionar un problema (pérdidas acumuladas, inversiones ineludibles imposibles de abordar con el cash flow generado...).

“En este segundo caso no podrá ofrecer ninguna rentabilidad adicional con esos fondos, por lo que la ampliación será dilutiva. Entendemos que éste es el caso de esta ampliación de Banco Sabadell”, añaden desde Bankinter.

¿ES BUENA O MALA LA OPERACIÓN?

Podríamos decir que, desde el punto de vista de los expertos, esta operación tiene un lado bueno y un lado malo.

José Luis Herrera, de CMC Markets, cree que es, por un lado, buena, porque fortalece el bance de Sabadell y su posicionamiento estratégico de cara a una recuperación doméstica, “sobre todo tras la 'indigestión' con la CAM en 2012”. Sin embargo, como aspecto negativo, destaca el hecho de dar entrada precisamente a estos dos nuevos socios inversores no españoles. Desde su punto de vista, esto “puede restar carácter al hecho de ser un banco doméstico, pero son las cosas de la internacionalización...”.

Precisamente Javier Flores, responsable del servicio de estudios y análisis de ASINVER, destaca este aspecto de la internacionalización recordando además la operación que se conoció ayer (la venta de EVO al fondo americano Apollo). Estas noticias, dice Flores, “muestran el interés del inversor extranjero en este tipo de operaciones, siempre que se hagan con sentido”. Flores se muestra sorprendido positivamente por la operación, y afirma que le gusta mucho que parte de la emisión ya esté garantizada con la entrada de dos grandes accionistas. “Este planteamiento asegura el éxito de la operación y supone que, a pesar de que hay un efecto dilutivo para el accionista, estaría dentro de la razonable si lo ponemos en contexto con otro tipo de ampliaciones”.

“Creo que lo que han hecho es aprovechar, y muy bien aprovechada, una ventana de oportunidad que han visto, y la han aprovechado para hacer una operación con sentido y convertir lo que pudiera haberse visto como una debilidad en una relativa fortaleza. Éste es un cambio importante”, añade Flores.

En Bankinter también ven un lado positivo y otro negativo en esta ampliación. “Es positiva desde el punto de vista de la solvencia, pero negativa desde el punto de vista del valor para el accionista. Probablemente el impacto inicial sobre la cotización sea positivo puesto que alivia el principal problema del banco (solvencia), pero en el medio plazo el impacto podría ser negativo puesto que, según nuestras estimaciones, la dilución final para el accionista actual podría no ser inferior al 25%”, señalan estos expertos.

Esta ampliación, en su opinión, aliviará el déficit de solvencia de cara al cumplimiento de Basilea III, pero no lo resolverá: “si suponemos (hipótesis) que finalmente se acepte el 40% de los DTAs actuales del Sabadell, eso supondría aproximadamente 1.850 millones de euros, de manera que quedaría por resolver el déficit restante de 2.760 millones (4.600-1.850), que tras esta ampliación quedaría reducido a otros 1.300/1.400 millones”.

“Sabadell tiene dos alternativas: o capitalizar beneficios por ese importe durante 2014/19 o bien volver a ampliar capital. Según nuestras estimaciones, el ritmo de generación de beneficios de los próximos cinco años probablemente resultaría insuficiente, incluso renunciando a pagar dividendos, para conseguirlo, por lo que el escenario más probable sería otra ampliación de capital en algún momento futuro”, concluyen estos expertos.
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