Sobre motores de crecimiento - Estrategia de expertos

CITIGROUP. Si hay un dato que ha generado desazón en los últimos días sin duda se trata del crecimiento marginal de la economía alemana (y europea) durante el Q2. Una importante moderación de crecimiento al pasar del 1.2 % del Q1 (revisado a la baja desde el 1.5 % anunciado inicialmente) hasta un 0.1 % en el Q2. El hecho de que el crecimiento anual siga siendo elevado del orden del 2.7 % es para muchos un tema menor (¡!). Al final, los titulares de prensa han aludido a que Europa pierde su motor de crecimiento.

No estoy de acuerdo. De entrada, sigo pensando que los datos del Q2 han sido sesgados a la baja por factores temporales. Aunque es cierto que la desaceleración ha sido demasiado fuerte como para no hablar de un crecimiento más moderado en el futuro frente a los datos de principios de año. Pero, tampoco comparto la valoración de Alemania como el motor de crecimiento europeo. Lo será, esta es mi esperanza. Pero en estos momentos el motor de crecimiento es el sector exterior. Para todos.

El BCE publica en su último informe mensual un pequeño estudio donde compara la recuperación tras la Gran Crisis con otras en las décadas de los setenta, ochenta y noventa. De entrada, concluye que la actual no tiene nada que envidiar a las recuperaciones tras las crisis anteriores salvo la de los setenta mucho más fuerte y sostenida. Naturalmente su análisis se centra hasta el Q1 de este año. En su opinión, lo que destaca la recuperación actual es que se ha producido tras una crisis financiera lo que puede moderar su crecimiento ante el ajuste por elevado endeudamiento y por la necesidad de fortalecer el sector financiero. Pese al fuerte crecimiento hasta el momento, el PIB sigue siendo más de dos puntos inferior al techo anterior.

¿Cómo está siendo la recuperación? Un fuerte, histórico, repunte en el crecimiento del sector industrial pese a mantenerse un 8% por debajo de los niveles altos previos a la Crisis. Pero tanto en el sector servicios como en la construcción, la recuperación está siendo muy moderada. En el segundo caso debemos pensar en el ajuste de los excesos en muchos países previos a la Crisis. En términos de demanda, de nuevo un fuerte e histórico repunte de las exportaciones y también de las importaciones. En definitiva, los flujos de comercio exterior han mostrado un elevado dinamismo con resultado neto positivo en el crecimiento del área. Todo lo contrario para la demanda interna, especialmente el consumo privado y público. Este último dentro de un proceso de ajuste, obligado en muchos casos por los mercados. La recuperación de la inversión empresarial está siendo similar a la materializada tras otras crisis anteriores.

Un análisis por países muestra el contraste entre una recuperación más moderada que en otros periodos anteriores en el caso de Francia, Italia y España frente a un crecimiento más fuerte en términos relativos en el caso de Alemania. El perfil de la recuperación en términos de sectores no es diferente entre los cuatro principales países, aunque siempre destacando Alemania: industria, sector exterior y recuperación en construcción. En el lado negativo la excepción es el sector exterior italiano, menos dinámico. En el caso de Alemania debemos considerar que el peso de la industria sobre el PIB es del 24 % desde el 19 % promedio del área y el peso de las exportaciones es del 46 % lo que casi dobla el porcentaje de los otros tres países. También ha podido favorecer a su sector industrial está especializado en bienes de equipo y productos intermedios. ¿Y el consumo? Moderado, por debajo al igual que el resto de los países del área de las recuperaciones en el pasado.

En teoría, las recuperaciones de la economía se inician con el sector exterior trasladándose al empleo y consumo. Esto es lo que seguimos esperando que ocurra en el futuro próximo. Especialmente en el caso de Alemania. Sin duda, puede ser el motor de crecimiento de Europa. Tiene todas las condiciones para lograrlo.

José Luis Martínez Campuzano. Estratega de Citi en España.