José Luis Martínez Campuzano

El coste de la incertidumbre

el optimismo y el miedo, sentimientos racionales nos llevan a cometer excesos

Bolsamania | 28 sep, 2015 15:18

Y es que los mercados siempre cometen excesos bajo una tendencia determinada. O también podríamos decir que el optimismo y el miedo, sentimientos racionales con la información disponible (o la que nos falta) nos llevan a cometer estos excesos. La pregunta entonces es obligada: ¿se están excediendo las bolsas con las caídas sufridas desde el mes de agosto?.

Crecimiento e inflación: estas son las dos variables con las que debemos contar obligatoriamente para responder a la pregunta anterior. Y la inflación vuelve a amenazar a la baja mientras la economía mundial se desacelera. Menor crecimiento, luego menor ritmo de crecimiento de los beneficios empresariales. En los últimos días hemos observado como vuelven los profit warnings, un fenómeno más usual de forma reciente (hablo de los últimos años) pero que ahora pesa como una losa en los mercados. Al final, desde 2011 ha sido recurrentes la revisión a la baja del crecimiento de los beneficios empresariales al mismo tiempo que también se revisaba a la baja el propio ritmo de crecimiento mundial. Desde el final de la Crisis la relación de crecimiento/beneficios ha sido de 2.7/5.8 %, muy lejos del 3.9/19 % que vimos antes de la Crisis. ¿Es lógico esperar como hacen los analistas un 11 % de crecimiento de los beneficios en 2016? No, no lo es. Nosotros mismos, siempre optimistas, nos movemos en un rango de 2.7/2.9 % en el ritmo de crecimiento previsto apuntando más a la zona alta. Y desde el 2.5 % probable para este año (5.8 % beneficios). Luego, de acuerdo con estos números, es más que razonable esperar una revisión a la baja de la perspectiva de beneficios que maneja el mercado. Pero, considerando el pesimismo actual...¿de verdad creen que el mercado descuenta realmente un crecimiento de beneficios de dos dígitos? No, yo tampoco lo creo.

La conclusión tras todo lo anterior parece obvia: es lógico esperar que las bolsas bajen. Pero, antes también les he dicho que de forma sistemática hemos visto como la revisión a la baja de las perspectivas de crecimiento (y de resultados) han sido compatibles con revalorizaciones anuales de las bolsas  de dos dígitos. ¿Por qué?  Claro, los bancos centrales, los niveles bajos de rentabilidad en la deuda y la relativa baja volatilidad en los mercados que impulsaba a asumir riesgo en la cartera. De estos tres factores, en un entorno de desaceleración limitada del crecimiento (naturalmente) sólo falla ahora el último. No tanto la incertidumbre que nos acompaña desde el mal llamado final de la Crisis, como la elevada inestabilidad actual. ¿Puede bajar en el futuro próximo? Yo desde hace tiempo he asumido que la volatilidad viene para quedarse, algo lógico en un momento maduro del ciclo económico (y de beneficios) como el actual. Pero, la desorbitada volatilidad actual es algo muy diferente. Una situación extrema, más compatible con una esperada recesión económica que con el deterioro limitado que sigue siendo nuestra expectativa. ¿Tienen más información que les lleve a decir que estamos equivocados en nuestras previsiones macro? Si no es así, es racional considerar que las caídas de las bolsas han sido excesivas.

Ya les entiendo: en teoría los mercados anticipan el futuro, convirtiéndose ellos mismos en un indicador cualitativo de primer orden. Los mercados son jueces de la situación, aunque lo que deberíamos temer es que su caída retroalimentada se convierta en un problema serio para la continuidad de la recuperación económica. Jueces y parte, como también su subida en los últimos años  ha sido clave para que la recuperación económica se fortalezca. Esto ha sido evidente, algo que muchos han identificado con la Estabilidad financiera. Curioso que de forma paralela los mismos hayan considerado que el riesgo de inflación de activos financieros pasara a ser con el tiempo un factor de riesgo para mantener esta inestabilidad a medio plazo. Sí, es fundamental que la volatilidad se reduzca  en los mercados. ¿Alguna idea para lograrlo señores banqueros centrales?



José Luis Martínez Campuzano
Estratega de Citi en España