El Banco Central Europeo (BCE) sorprendió a propios y extraños este miércoles al convocar una reunión de emergencia a las 11:00 horas. El cónclave, que se extendió hasta pasadas las 14:00 horas, concluyó con un breve comunicado en el que se informaba de que se aceleraría el diseño de "un nuevo instrumento antifragmentación" dirigido a aliviar la deuda soberana. Además, el Consejo de Gobierno decidió que aplicará flexibilidad en la reinversión de los reembolsos que venzan en la cartera del PEPP (programa de compras de emergencia frente a la pandemia), con el objetivo de preservar el funcionamiento del mecanismo de transmisión de la política monetaria.
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La reunión del BCE tuvo como objetivo, según explicó el organismo presidido por Christine Lagarde, intercambiar opiniones sobre la situación actual de los mercados. Y es que en las últimas jornadas, los parqués europeos reaccionaron de forma negativa a la falta de claridad a la hora de comunicar cómo prevé controlar los diferenciales de la deuda periférica (España, Italia, Portugal, Grecia) una vez finalizado el programa de compra de activos. Tras estos anuncios, las bolsas europeas reaccionaron positivamente.
“No es la primera vez que una reacción adversa del mercado a una decisión o comentario anterior del BCE obliga al banco central a cambiar su postura o a explicar sus intenciones con mayor claridad”, señalan desde Berenberg, quienes aseguran que “el BCE puede actuar y lo hará” si debe evitar una “excesiva agitación en los mercados”. “El riesgo de que la agitación se descontrole durante mucho tiempo parece bajo. Sin embargo, el riesgo de que los mercados permanezcan intranquilos durante un tiempo es más significativo”, puntualizan desde la firma alemana.
Holger Schmieding, economista jefe de Berenberg, apunta que este movimiento del BCE trata de “corregir su error” inicial a la hora de comunicar sus intenciones, acentuado por el giro de la Fed hacia una postura más agresiva para combatir la inflación. “En una repetición de la dinámica de crisis anteriores, empezó a retroalimentarse el miedo de los inversores con rendimientos cada vez más altos que exacerbaban la preocupación por la sostenibilidad de la deuda italiana”, señala este experto, “Esto, a su vez, hizo que más inversores huyeran de los bonos italianos y de otros países periféricos”. Schmieding cree que, tras esta reunión, el BCE ha conseguido revertir parte de las ventas, aunque señala que el miedo que impera en el mercado puede volver “a poner a prueba la determinación del BCE”.
“Podría decirse que el BCE se enfrenta a un reto mayor que antes al intentar contener el riesgo de fragmentación”, indican desde Rabobank. Estos expertos no creen que “los riesgos sean mayores esta vez, sino que esta vez el riesgo de fragmentación requiere una postura política diferente a la de los riesgos de inflación”. “Por otra parte, el BCE está tratando de equilibrar el funcionamiento de la transmisión de su política monetaria con la vuelta a la "disciplina de mercado", es decir, el Banco no quiere quitar toda la presión a los gobiernos europeos”, añaden.
“La reacción de los mercados será un alivio para el BCE, pero tienen que poner en práctica la herramienta antifragmentación con relativa rapidez si quieren mantener una perspectiva de tipos de interés agresiva”, señala Andrew Mulliner, director de estrategias agregadas globales de Janus Henderson.
LA HERRAMIENTA ANTIFRAGMENTACIÓN
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Si bien los mercados parecen haber templado sus nervios tras las medidas anunciadas por el BCE, parece haber cierto escepticismo en torno al instrumento antifragmentación anunciado por el banco central. Desde Rabobank señalan que el BCE ha demostrado ser “creativo” a la hora de diseñar nuevos instrumentos, por lo que “es una locura predecir el formato exacto”. “Si tuviéramos que aventurar una conjetura, recordaríamos el Programa para los Mercados de Valores del BCE como un posible modelo: compras específicas y condicionadas que se esterilizan para evitar la interferencia con la política general”, apuntan los expertos del banco neerlandés.
“La realidad es que la herramienta antifragmentación es mucho menos adecuada para una política más estricta que para una política más relajada, y el único periodo en el que el BCE ha tenido que cerrar los diferenciales ha sido en un entorno en el que se quería mantener o relajar la política”, asegura Mulliner, quien cree que, debido a esto, “sería sorprendente que el mercado no intentara poner a prueba al BCE más adelante”.
Gergely Majoros, miembro del comité de inversión de Carmignac, apunta en la misma dirección: “Esto no aborda el problema de la fragmentación con suficiente eficacia y es probable que el Consejo de Gobierno siga dividido sobre la conveniencia y necesidad de este nuevo mecanismo”. “El agresivo endurecimiento de la política monetaria, anunciado por el BCE la semana pasada, seguirá presionando a los países más frágiles de la zona euro”, sentencia.
“Sea cual sea el diseño que el BCE elija, creemos que habrá un claro condicionante. En particular, es probable que cualquier herramienta sólo se utilice activamente después de que se hayan agotado las opciones existentes”, explican desde Rabobank, refiriéndose principalmente a las reinversiones flexibles del PEPP, que varios miembros del Consejo califican de primera línea de defensa": “Es probable que cualquier nuevo instrumento sólo entre en juego si el BCE agota la capacidad que tiene en estas reinversiones del PEPP”.
Por su parte, Schmieding considera que “el diseño de un nuevo instrumento contra la fragmentación del mercado está plagado de dificultades prácticas y legales”. “Las intervenciones en países concretos plantean dudas sobre una mayor difuminación de la línea entre la política monetaria y la fiscal”, explica, al tiempo que señala que para justificar dichas intervenciones, “el BCE podría tener que explicar por qué un nuevo aumento de los diferenciales de rendimiento italianos podría dificultar la transmisión de la política monetaria a la economía real hasta el punto de que la inflación de la zona euro podría caer por debajo del 2% a medio plazo en lugar de limitarse a volver al objetivo del 2%”. “Cualquier herramienta que presente el BCE se enfrentará probablemente a un desafío en el Tribunal Constitucional alemán”, afirma el experto de Berenberg.
¿CÓMO AFECTARÁ A LOS TIPOS DE INTERÉS?
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De acuerdo con un informe de Rabobank, la reunión de emergencia de hoy tuvo como efecto secundario que los mercados “redujeran sus expectativas de una subida de tipos superior a 25 puntos básicos en julio”. Asimismo, los expertos del banco neerlandés creen que “la recepción del instrumento de antifragmentación” por parte de los mercados será “un factor determinante para la trayectoria de la política a medio plazo, especialmente las probabilidades de una subida en octubre”.
“Desde la perspectiva de que el mercado puede haber sido demasiado entusiasta con la trayectoria de subidas, esto es comprensible, pero fundamentalmente no estamos convencidos de que un mayor "control de los diferenciales" conduzca por definición a menos subidas de tipos”, apuntan desde Rabonbak, atendiendo a razones políticas y al riesgo potencial de que “cualquier forma de control de los diferenciales se interprete como una señal de política monetaria convencional”.
“Dado que la preocupación por la inflación sigue siendo la fuerza dominante, es posible que esos 'halcones' sólo apoyen un instrumento de este tipo cuando tengan suficientes garantías de que la decisión no está vinculada a la política de tipos. De hecho, es posible que exijan mayores subidas para seguir para evitar una mayor debilidad del euro”, señalan y pronostican que, si el instrumento finalmente demuestra tener un efecto estabilizador sobre los diferenciales soberanos, el BCE podría tener espacio “para subidas adicionales en octubre o diciembre, antes de que la recesión se afiance”.
