Probablemente muchos ya habrán respondido
de forma intuitiva al título: sencillamente, hay más compradores que vendedores. Y sin duda es una
respuesta definitiva.
Pero, como siempre se puede intentar
rebuscar un poco más en las cuestiones podríamos entonces preguntarnos por qué los inversores
compran papel con rentabilidades reales tan bajas. ¿Qué les motiva? Seguro que en este punto ya
comenzarán a surgir discrepancias en las respuestas:
1. Exceso de liquidez
(y/o mayor liquidez que oferta de papel)
2. Expectativas de baja inflación a
medio y largo plazo
3. Expectativas de bajo crecimiento a medio y largo plazo
(o falta de visibilidad a futuro)
No, no es nada sencillo concretar qué hay detrás de la
evolución de los tipos de interés reales. Y de hecho, tampoco son fáciles de medir.¿asumir la
extrapolación futura de la inflación real? ¿expectativas de inflación por las encuestas de
analistas? ¿utilizar el breakeven de la deuda indexada a la inflación?. Y no siempre ofrecen los
mismos resultados, con discrepancias que pueden ser importantes.
Ahora, vean estos dos
gráficos: la rentabilidad nominal 10 años USA y la rentabilidad real estimada por el BIS para le G7
(sin Italia).
Pueden volver a pensar en las tres respuestas anteriores, partiendo ahora de
que la caída de las rentabilidades reales ha registrado una tendencia clara en los últimos veinte
años. Intentar responder de nuevo a la pregunta que constituye el título de esta nota incluso puede
ser más complicado:
1. Elevado ahorro mundial y la globalización (economías emergentes y
exportadoras de materias primas.o el Conundrum de Greenspan)
2.Mayor aversión al riesgo
estructural desde los inversores demandando activos "más seguros" como la deuda frente a otros "más
arriesgados" como las bolsas
3. La actuación de los bancos centrales, con una combinación de
medidas de tipos de interés y de cantidades llevadas a extremos desde una perspectiva
histórica
Probablemente de los tres nuevos argumentos se quedarán sin duda con el último: el
papel de los bancos centrales bajando las rentabilidades nominales para, con ello, combatir la
subida de las rentabilidades reales por las presiones desinflacionistas.
José Luis Martínez
Campuzano
Estratega de Citi en España