Ya me habrán escuchado alguna vez que, en mi opinión, el mejor de los escenarios para los activos de riesgo es la indefinición. Y me refiero a la indefinición económica, sobre la inflación y también la indefinición política.al final, un escenario que sin llegar a ser negativo en términos económicos no sea tampoco muy positivo.
También un escenario donde la inflación se mantenga baja, con
expectativas limitadas. Y con riesgos, evidentes amenazas, de que todo
puede empeorar. Pero, naturalmente, sin que estas amenazas de
materialicen.
Es el escenario en el que nos hemos desenvuelto en los últimos años. Y no nos ha ido tan mal.¿no piensan lo mismo?.
Por
eso mismo, cuando analizamos la lectura de los datos económicos que
vamos conociendo de forma reciente nos cuesta tanto interpretarlos. Me
refiero, naturalmente, al impacto sobre el mercado. Más allá de que
resulten más altos o más bajos de lo esperado.
Al final, en el
caso de la economía norteamericana, el riesgo al que nos enfrentamos con
los datos que conocemos ahora es triple.
1. Un repunte de la inflación en un entorno de crecimiento débil podría recortar el margen de maniobra de la Fed
2. Un repunte del crecimiento en un entorno internacional débil podría afectar a la credibilidad de la Fed
3.
Y una aceleración del crecimiento con inflación al alza sin duda
conllevará mayor inestabilidad en los mercados financieros globales.
Como ven, un círculo vicioso con evidente coste en los mercados financieros. Al menos a corto plazo.
Pongamos
ejemplos. Como el fuerte repunte de las ventas al por menor en abril
tras datos muy débiles en los primeros meses del año. O la mayor subida
de los precios de consumo durante el mismo mes. Sin olvidarnos del
repunte de la producción industrial, incluyendo la capacidad utilizada.
Estos
son los datos USA que hemos conocido en los últimos días, traduciéndose
en un descenso de las bolsas, relativa estabilidad en la deuda y
relativa calma en el USD.
¿Cómo los han interpretado los
mercados? pues que la recuperación económica en el Q2 es factible,
aunque con un ritmo de crecimiento anualizado del 2.1 % desde el 1.8 %
anterior; qué la recuperación de la inflación sigue siendo limitada,
artificial ante el final del efecto escalón de la subida de los precios
de la energía. Y todo ello cuando la función de reacción de la Fed se ha
visto ampliada durante el año incorporando al objetivo doble de pleno
empleo y moderada inflación la estabilidad financiera. ¿Demasiadas
variables? Muy complicado.
El resultado, tipos de interés
mundiales a la baja. Tipos nominales y reales a la baja. Y probablemente
tipos de interés naturales más bajos, lo que nos deja un escenario
futuro de bajas rentabilidades en la renta fija. Salvo accidentes,
naturalmente.
Pero es que todo lo anterior se puede retroalimentar con unos mercados que, como vemos, retroalimentan la confusión.
Por
ejemplo, parece evidente que los tipos de interés a la baja de la renta
fija en el G10 (y de forma más reciente también en muchos países
emergentes y high risk) responde a un desajuste de la oferta y la
demanda. Demanda desde los bancos centrales con el QE, demanda desde el
trasvase de activos (bolsa) y el aumento del ahorro mundial. Los
primeros intentan, entre otras cosas, que la caída de los tipos de
interés reduzca la aversión al riesgo de los inversores beneficiando de
esta forma al resto de los activos financieros; la demanda en busca de
seguridad acentúa los excesos de precios y riesgo de la renta fija (en
USA la deuda corporativa supera ampliamente los niveles de finales de
2007). Por último, el aumento del ahorro mundial en un entorno de bajas
rentabilidades acentúa su aumento y no lo contrario que sería lógico.
¿Por
qué todo lo anterior está generando más incertidumbre y no la deseada
diversificación financiera? la distorsión de precios en los mercados
lleva a más distorsión, confusión e incertidumbre, en un proceso que
parece no tener fin.
¿Y qué compran los inversores? Esto es la posición de los fondos europeos
¿Y los japoneses?
¿Dónde
finaliza esto? Quizás las conclusiones del G7 de este fin de semana nos
den alguna pista. Se hablará de reducir el ahorro, comenzando por
países con superávit por cuenta corriente del 8 % del PIB. Se hablará de
ajustes en las economías que den confianza y aumenten el crecimiento
potencial. Y se hablara de más integración, comercial y financiera, para
luchar contra la incertidumbre y amenazas proteccionistas. Veremos.
Ah, y luego está el riesgo de Brexit.
José Luis Martínez Campuzano
Estratega de Citi en España