El acuerdo comercial con la UE: ¿magnífico o infame?

La actividad especulativa ha aumentado, pero el posicionamiento bursátil no ha alcanzado niveles excesivos en general. Donald Trump ha expresado públicamente su deseo de tasas de interés más bajas, presionando a la Reserva Federal. Si bien sembrar dudas sobre la independencia de la Fed es arriesgado, existen varias salvaguardas para proteger la independencia de la institución y, en última instancia, mantener a raya a la administración actual.

El acuerdo comercial con la UE: ¿magnífico o infame?

La reunión que celebraron Ursula von der Leyen, presidenta de la Comisión Europea, y Donald Trump, presidente de EEUU, en Escocia durante el pasado fin de semana concluyó con un acuerdo sobre los aranceles comerciales entre las partes. En línea con el acuerdo suscrito por EEUU y Japón unos días antes, se aplicarán unos aranceles del 15% a los productos europeos, mientras que la UE acordó efectuar importantes compras de productos estadounidenses y realizar inversiones en EEUU.

Un aspecto crucial del acuerdo alcanzado es el mantenimiento de la exención total de aranceles para los productos estadounidenses importados dentro de la UE. El alivio que mostraron los mercados el lunes por la mañana fue tan solo pasajero, ya que algunos países de la UE, probablemente más afectados que otros, expresaron su preocupación, mientras algunos comentaristas describieron el resultado de la negociación como una capitulación por parte de Europa. Cabe admitir que, a primera vista, el acuerdo parece bastante asimétrico, con EEUU aumentando los aranceles a las mercancías de la UE y esta última respondiendo apenas con mínimas medidas de retorsión.

Desde el 2 de abril, Día de la Liberación, hemos recorrido un largo camino y avanzado algo en la comprensión de la dinámica actual de las negociaciones comerciales. En primer lugar, los aranceles, cuyo carácter real confirman las estadísticas aduaneras estadounidenses, parecen ser absorbidos en parte por los exportadores extranjeros, en parte por los importadores estadounidenses y, sobre todo, por los consumidores estadounidenses quienes en la práctica experimentan una mayor carga fiscal.

En este aspecto, el crecimiento del consumo personal real en EEUU parece haberse paralizado totalmente en lo que va de año, aun con una inflación positiva de los activos (que genera un efecto de riqueza positivo) y de unas tendencias alentadoras del mercado laboral tanto desde la perspectiva de los ingresos como del empleo. En conjunto, existen pruebas que parecen confirmar que los aranceles estadounidenses son, de alguna manera, estanflacionistas para la economía de EEUU y deflacionistas para el resto del mundo. En segundo lugar, y más allá de la impresión de que los países con superávit comercial se doblegan ante la presión de

EEUU, la ausencia de medidas de retorsión sugiere que, al fin y al cabo, no habrá guerra comercial. Ursula von der Leyen señaló que el superávit comercial de la UE con respecto a EE. UU. es considerable e insostenible y que ciertas medidas de reequilibrio son en efecto bienvenidas. Nunca sabremos con total seguridad si esta afirmación es realmente sincera o más bien un recurso a las mismas tácticas que las que emplea el propio Donald Trump, en cualquier caso, es una forma astuta de abordar este tema.

Donald Trump está decidido a aumentar los ingresos públicos mediante el incremento de los aranceles. Este es un aspecto crítico de su agenda económica para lograr un reequilibrio de la economía estadounidense y alejarla de los déficits crónicos.

Parte del plan maestro de EEUU para reequilibrar el comercio mundial tiene a China como objetivo implícito. Pekín ha dejado muy claro que cualquier Estado soberano es libre de concluir un acuerdo comercial bilateral con Washington, pero que no lo puede hacer a expensas de los intereses de China.

Si otros Estados acaban eximiendo las importaciones estadounidenses de aranceles, difícilmente podrá la Administración estadounidense argüir que no se beneficia de una cláusula de nación más favorecida.

Los mercados han estado descontando la guerra comercial desde hace algún tiempo, y ello con razón. La sabiduría colectiva probablemente acierte al aseverar que la guerra comercial no ocurrirá. No obstante, el resto del mundo cuenta aquí con una oportunidad de avanzar y de continuar fomentando un marco comercial amigable.

Vuelve el afán de lucro, pero con un enfoque centrado

Desde el nivel de depresión alcanzado a principios de abril, el sentimiento de los inversionistas ha experimentado la más rápida y potente recuperación de la historia. Hemos reflejado este escenario en nuestra asignación de activos volviendo a una carga de riesgo ligeramente sobreponderada en las carteras. Goldman Sachs calcula un indicador de actividad bursátil especulativa que toma en cuenta los volúmenes de negociación en empresas no rentables, títulos con muy altas valoraciones de la relación precio-venta y otros componentes similares.

Este indicador ha ido creciendo y se encuentra actualmente en el tercer nivel más alto nunca alcanzado, superado tan solo en los períodos 1998-2001 y 2020-2021. En algunos aspectos, la evolución actual del mercado trae reminiscencias de 1999 y de la época de las puntocom. Es interesante señalar que, según Goldman Sachs, cuando un indicador alcanza niveles tan altos, los beneficios de los mercados bursátiles en los siguientes tres a doce meses superan el promedio, pero caen posteriormente al cabo de 24 meses. Esto podría sugerir un nuevo impulso en los títulos y valoraciones estadounidenses con aún más efervescencia hasta que el mercado alcista cíclico iniciado en octubre de 2022 alcance finalmente su punto máximo.

Hostigar a la Fed es arriesgado

Las imágenes del presidente Trump y del presidente de la Fed, Jerome Powell, ataviados con cascos de seguridad mientras recorrían las obras de la sede de la Fed, se han vuelto virales. Aunque el presidente de EE. UU. reiteró que no quiere despedir al máximo responsable de la Fed, sí mencionó que la tasa de los fondos federales debería situarse en el 1% en lugar del 4,25%-4,5% actual. Como ya saben nuestros lectores, creemos que la estrategia de reequilibrio de la Administración estadounidense, liderada por el secretario del Tesoro, Scott Bessent, consiste en hacer crecer la economía hasta salir del actual déficit público.

Este enfoque para reducir el déficit requiere que el sector privado vuelva a endeudarse y asuma el protagonismo y, paralelamente, que el Gobierno federal se repliegue. El presidente Trump necesita un nuevo ciclo crediticio del sector privado y el elemento que lo hace posible son los préstamos asequibles, que requieren unas tasas de interés más bajas, ya que la vivienda ha alcanzado precios inasequibles que no se habían visto desde el año 2007, antes del desplome del sector inmobiliario residencial.

El escollo de esta lógica es que bajar las tasas de interés a corto plazo únicamente resulta beneficioso si a continuación lo hacen las tasas a largo plazo.

Sembrar dudas sobre la independencia de la Fed resulta arriesgado en este contexto. Además, las últimas cinco o seis sucesiones en la presidencia de la Fed han estado asociadas a episodios de repunte de los rendimientos de los bonos del Tesoro de EEUU a largo plazo, poniendo a prueba la determinación y la independencia del presidente entrante. Dario Messi, Head of Fixed Income Research de Julius Baer, señala que existen tres barreras de seguridad institucionales para la integridad de la independencia de la Fed:

(i) el marco de gobernanza establecido para la reunión del Comité Federal del Mercado Abierto, un órgano descentralizado de toma de decisiones con 12 miembros con derecho a voto, incluidos siete gobernadores y cinco presidentes de bancos regionales;

(ii) la supervisión del 31 de julio de 2025 Congreso, que exige que el Senado confirme tanto el nombramiento del presidente de la Fed como el de los gobernadores;

(iii) las fuerzas del mercado de siempre, que en última instancia deberían mantener a la actual Administración bajo control. Si esta última barrera de seguridad llegara a activarse el próximo mes de mayo al finalizar el mandato de Jerome Powell, el alza de las tasas a largo plazo (por encima del 5% para el bono del Tesoro a 10 años) sería con toda probabilidad la gota que colmaría el vaso del mercado.