Las ganancias récord del S&P 500 son un arma de doble filo, y podrían reducir drásticamente sus rendimientos.

Los beneficios récord del S&P 500 tienen una lectura positiva evidente, pero también esconden un riesgo importante para los inversores. Según Mark Hulbert, el margen neto de beneficio del índice alcanzó el 13,4% en el primer trimestre, más del doble de su media histórica del 6,3% desde 1946.

El problema es que las acciones estadounidenses cotizan actualmente con múltiplos exigentes y con márgenes empresariales en máximos. Esa combinación deja poco margen de error. Si las empresas no consiguen mantener o ampliar sus márgenes, la rentabilidad futura del índice podría ser mucho más modesta de lo que muchos inversores esperan.

El riesgo de depender de márgenes récord

El precio de una acción puede simplificarse en tres factores: ingresos, margen de beneficio y múltiplo de valoración. Si los ingresos crecen, los márgenes se mantienen altos y el múltiplo no cae, el mercado puede seguir avanzando. Pero si uno de esos pilares falla, la valoración se resiente.

Hulbert advierte de que, si los márgenes del S&P 500 volvieran a su media histórica, el índice podría perder una parte muy significativa de su valor. El cálculo es duro, pero lógico: si las ventas se mantienen y el margen se reduce, los beneficios caen; y si los beneficios caen, las cotizaciones quedan demasiado altas frente a la nueva realidad.

El mercado no solo está pagando crecimiento. Está pagando la idea de que los márgenes actuales son sostenibles. Esa es la parte más delicada de la tesis alcista.

Rentabilidad esperada más baja

Incluso si los márgenes no caen, las expectativas de rentabilidad a largo plazo no son especialmente atractivas. Partiendo de que los ingresos empresariales crezcan al ritmo previsto para el PIB real estadounidense, el S&P 500 podría ofrecer una rentabilidad real anualizada de apenas el 1,8% durante la próxima década.

Este cálculo asume que el múltiplo precio/beneficio se mantiene estable y que los márgenes no retroceden. Es decir, incluso en un escenario relativamente favorable, la recompensa esperada sería limitada. Si además los múltiplos bajan o los márgenes se comprimen, el resultado sería peor.

¿Volverán los márgenes a la media?

La gran pregunta es si los márgenes empresariales revertirán hacia su media histórica. Durante años, muchos analistas han esperado esa normalización, pero salvo caídas temporales durante la crisis financiera global y la recesión provocada por la pandemia, la tendencia ha sido de márgenes cada vez más altos.

De hecho, el consenso de analistas espera que los márgenes sigan aumentando y alcancen el 14,6% en el cuarto trimestre de este año. Esta previsión implica que Wall Street sigue confiando en que las grandes compañías estadounidenses mantendrán su poder de precios, eficiencia operativa y control de costes.

Robert Arnott, fundador de Research Affiliates, discrepa. En su opinión, los márgenes tienen más probabilidades de caer que de seguir subiendo, por dos razones: la competencia y la presión sociopolítica.

Competencia y presión laboral

En una economía competitiva, los márgenes elevados tienden a atraer nuevos competidores. Esa mayor competencia debería presionar los precios, elevar los costes de captación y reducir la rentabilidad empresarial con el tiempo.

El segundo riesgo es político y social. Cuando una mayor parte de la renta corporativa va a beneficios, una menor parte va al trabajo. Arnott advierte de que esta dinámica puede alimentar una reacción populista, especialmente si los salarios pierden peso mientras las empresas baten récords de rentabilidad.

La cuestión es relevante porque la participación del trabajo en la renta nacional estadounidense ha caído desde el 57% hasta el 51,8% en las últimas décadas, situándose en mínimos históricos.

Si los beneficios empresariales crecen a costa de una menor participación laboral, el riesgo no es solo económico. También aumenta la probabilidad de intervención política, regulación o presión fiscal.

Un mercado caro y exigente

El mensaje de fondo es que el S&P 500 está valorado para un escenario muy optimista. Los márgenes están en máximos, los múltiplos siguen elevados y el mercado necesita que los beneficios continúen expandiéndose para justificar los precios actuales.

Eso no significa que la bolsa estadounidense tenga que caer de inmediato. Pero sí implica que el margen de seguridad es reducido. Si los márgenes se estabilizan, la rentabilidad esperada ya parece baja. Si caen, el ajuste puede ser mucho más doloroso.

En resumen, los beneficios récord del S&P 500 son una fortaleza, pero también una vulnerabilidad. La continuidad del mercado alcista depende cada vez más de que las empresas mantengan márgenes excepcionalmente altos. Y esa es una apuesta exigente para cualquier inversor de largo plazo.