Nota técnica OHLA: Activa rebotes técnicos cuando no hay sustos macro
- Construcción mejora márgenes hasta el 6,3% en 9M25 (vs 4,2% en 9M24), aunque se enfría en 3T tras un 1S muy fuerte.
- Cartera sólida: 8.600 M€ de backlog, con 7.545 M€ en construcción (≈27 meses de ventas).
- Balance aún tensionado: laudos, consumo de caja y deuda cara (bono al 9,75%) limitan el potencial en cotización.
En su análisis sobre los resultados de OHLA a cierre de los nueve primeros meses de 2025 (9M25), Ángel Pérez, analista financiero de Renta 4 Banco, destaca un comportamiento mixto: la división industrial registra una caída significativa de ingresos, mientras que la división de construcción, que concentra más del 95% de las ventas, mantiene una evolución operativa sólida con mejora de márgenes, aunque con cierta ralentización en el tercer trimestre.
Márgenes en construcción: buenos, pero con freno en el 3T
La división de construcción eleva su margen hasta el 6,3% en 9M25, frente al 4,2% en 9M24, lo que refleja una clara mejora operativa respecto al año anterior. Sin embargo, Pérez subraya que estos márgenes se han ralentizado frente al excelente primer semestre, señalando un 3T algo menos dinámico.
En la división industrial, el EBITDA se ve afectado por un laudo desfavorable ya registrado en el primer semestre, lo que distorsiona la comparativa y contribuye al descenso de ingresos en esta área.
En conjunto, la foto operativa muestra una construcción fuerte pero perdiendo algo de impulso y una industrial penalizada, en un contexto donde el mercado ya exige visibilidad de caja además de margen.
Cartera: alto volumen, ligera desaceleración de contratación
La cartera de proyectos sigue siendo uno de los puntos de apoyo del caso de inversión. Impulsada por una aceleración del volumen de contratación, alcanza los 3.064 M€ en nuevas adjudicaciones, con un book-to-bill de 1,2x. No obstante, el analista aprecia cierta ralentización en 3T frente al excelente ritmo del 1S.
Con ello, la cartera total del grupo se incrementa algo menos del 2% hasta los 8.600 M€, de los que 7.545 M€ corresponden a construcción, equivalentes a unos 27 meses de ventas. La lectura de Renta 4 es que la actividad sigue evolucionando de forma favorable para alcanzar objetivos, aunque sin catalizadores claros de re-rating en el corto plazo.
Resultado neto, caja y estructura financiera
Las pérdidas a nivel de resultado neto se reducen gracias a la mejora operativa, pero el balance continúa presionado. El gasto financiero aumenta hasta 53,5 M€ (vs 40 M€ en 9M24) por los costes de la operación de recapitalización, aunque se ve parcialmente compensado por menores diferencias de cambio (-1 M€ vs -9 M€) y por inferiores resultados negativos en operaciones discontinuadas y minoritarios.
El consumo de caja de la actividad en 9M y el impacto del laudo de 40 M€ por un proyecto en Kuwait reducen de forma relevante la posición neta de caja, pese a las ampliaciones de capital realizadas. La recapitalización ha permitido refinanciar la deuda bruta, que baja hasta 346 M€ (antes 523 M€), extendiendo el vencimiento hasta diciembre de 2029 mediante un bono de 328 M€ con un cupón del 9,75%. El reto ahora es aprovechar la mejora operativa y el mejor rating para tratar de abaratar este coste tan elevado.
Pérez señala que la compañía dispone de activos netos disponibles para la venta —50% de Canalejas y la división de servicios— por algo más de 225 M€, cuya desinversión a buen precio sería clave para un mayor saneamiento del grupo.
Renta 4 se mantiene cauta ante el riesgo de nuevas ejecuciones de avales o reclamaciones que puedan volver a presionar el balance y la generación de caja, que por ahora no muestra continuidad suficiente. El 4T será relevante para comprobar si la recuperación estacional del circulante permite mejorar la posición de endeudamiento neto.
Reflexión de Capital Bolsa
Coincidimos con la lectura de Ángel Pérez (Renta 4 Banco): los márgenes en construcción son un punto fuerte, pero el mercado ya no premia sólo el margen, sino la caja recurrente. Mientras el coste de la deuda siga en niveles cercanos al 10% y la generación de caja no gane tracción, el potencial en cotización seguirá siendo limitado.
A nuestro juicio, OHLA exige una aproximación muy táctica: vigilar de cerca el 4T, la posible venta de activos y cualquier movimiento que reduzca el coste de financiación antes de plantearse un incremento significativo de exposición.