"El repunte de valoración de las Bolsas europeas limita el potencial alcista"

Respecto a hace unos meses, la valoración más exigente en renta variable europea implica un recorrido más limitado al alza y alta vulnerabilidad a shocks. Sobreponderación, sí, pero menos intensa.

Con la bolsa española a la cabeza, los principales mercados de renta variable en Europa registran avances en agregado cercanos al 10% desde el inicio del año. La cuestión a resolver es si los factores directores de este buen comportamiento se pueden mantener en próximos meses, para lo que en primer lugar debemos identificar cuáles han sido esos elementos que han dirigido las recuperaciones de las cotizaciones.

En primer lugar, durante los últimos meses hemos asistido a una clara expansión de múltiplos que ha llevado a ratios como el PER o el EV/EBITDA a alcanzar máximos de, al menos, los últimos 10-15 años en el EuroStoxx 50. También se ha producido una revisión al alza de las expectativas de crecimiento de los beneficios a largo plazo (g) que ha compensado el incremento de las tasas de descuento (Ke). A lo anterior se añade una evolución de los beneficios mejor de lo esperado, que consolida la recuperación vista durante los últimos trimestres.

En adelante, y una vez que el crecimiento esperado de los beneficios a perpetuidad ronda el 2,5%-3,0%, consideramos difícil asistir a una mayor recuperación bursátil por esta vía. Tampoco esperamos que la evolución de las tasas de descuento beneficie a las bolsas en un entorno de (i) recuperación de los tipos de interés libres de riesgo, y (ii) estabilidad en las primas de riesgo de los mercados de acciones. Todo ello, unido a un mercado en el que la complacencia es elevada (niveles de volatilidad en mínimos históricos con valoraciones muy por encima de las medias de largo plazo), eleva la incertidumbre sobre una positiva evolución de las bolsas en los próximos 6-12 meses.

Según nuestras estimaciones, el PER del EuroStoxx 50 debería acercarse a las 14-15 veces (desde las 16,3x actuales). En este entorno, la bolsa europea tendría un recorrido al alza más limitado, por lo que reducimos los niveles de sobreponderación en este mercado.