Ence: Previsión resultados 2tr21
Pablo Fernández de Mosteyrín de Renta 4 Banco
Tras el fallo de la Audiencia Nacional, favorable al recurso presentado por el Ayuntamiento de Pontevedra y Greepeace contra la prórroga de la concesión sobre los terrenos en los que se asienta su fábrica de Pontevedra, Ence mantuvo conferencia con analistas e inversores para confirmar su intención de seguir luchando por la legalidad de la misma y su continuidad en la ubicación actual hasta el año 2073, defendiendo que su actividad no puede tener una localización distinta de su actual emplazamiento.
La alternativa propuesta por la Compañía ante la posibilidad de cierre radica en relanzar las inversiones programadas en Navia, consistentes en la instalación de una línea swing con capacidad de hasta 340.000 t anuales de fibra corta o 200.000 t anuales a de viscosa. Esta posibilidad se valorará una vez aceptado o rechazado el recurso, a final de año, y supondría una inversión de unos 460 mln eur, con un plazo de montaje de dos años.
Por el contrario, no se plantean el traslado de la fábrica y solo consideran viables algunas localizaciones al norte de Portugal, pero no es su prioridad, y supondría un coste cercano a los 700 mln eur. En este sentido, resaltaron que la mejor opción para compensar la pérdida de una fábrica de 515.000 t anuales sería la ampliación en Navia, que es una fábrica más eficiente, rentable y con menor cash cost, lo que permitiría compensar la pérdida de Pontevedra.
En conclusión, en vista de los argumentos esgrimidos por la AN, creemos que una sentencia favorable a los intereses de la Compañía en el Supremo se antoja muy improbable y estimamos el cierre definitivo de la fábrica en 2024, con el mencionado impacto en caja de 74 mln eur y sin incorporar posibles indemnizaciones ni la ampliación de Navia.
De este modo, valoramos la fábrica de Pontevedra prácticamente a 0 eur mientras que la de Navia alcanzaría un EV de 640 mln eur (valor terminal 260 mln eur), lo que unido a los 400 mln eur en que valoramos el negocio energético resulta en un valor estimado de los fondos propios de unos 950 mln eur, equivalentes a un P.O. de 3,9 eur/acc., por lo que las fuertes caídas vistas en las últimas sesiones constituirían una oportunidad de compra, por supuesto, no exenta de volatilidad.
En otro orden de cosas, Ence publica los resultados correspondientes al 2T21 el día 28 de julio de 2021 tras el cierre del mercado, y celebrará conference call el día 29 a las 16.00.
Principales cifras:
► Esperamos que las cifras de resultados del 2T21 muestren la recuperación en los precios de la celulosa, aunque registrando importantes impactos derivados de las coberturas tanto sobre los precios de la pulpa, como sobre los precios de la energía.
► Así, esperamos que las ventas del negocio consolidado crezcan cerca de un +10-15% i.a., apoyadas por los mayores precios de venta en ambos negocios, mientras que los volúmenes vendidos se mantendrán prácticamente constantes en celulosa y caerán más de un 10% i.a. en energía por la avería en la planta de Huelva 50MW y la desconsolidación de la termosolar de Puertollano.
► En el negocio de celulosa, tras las paradas de mantenimiento en el 1T21, esperaríamos una normalización en los niveles de producción y un ligero crecimiento en inventarios, por lo que las ventas deberían crecer por encima del +30% i.a. gracias a los mayores precios de venta. Pese a la subida en el precio de la celulosa del +62% i.a. a 30 de junio hasta 1.099 usd/t, la venta de 55.500 t a 772 usd/t minorará el impacto del mercado alcista en la materia prima. Además, la indexación de los precios de venta al precio del mes anterior y la rápida subida de los precios en últimos meses, incrementará el descuento comercial hasta el entorno del 36,5%
► Por su parte, esperamos un cash cost en torno a los 380 eur/t, lastrado por los mayores costes de la madera, en paralelo al encarecimiento de la pulpa, y el impacto del precio de los fletes en los gastos de comercialización y logística. De este modo, esperamos un EBITDA de 34 mln eur vs 3,5 mln eur 2T21, con un impacto positivo de las coberturas de divisa de en torno a 1-1,5 mln eur.
► Respecto al negocio energético, el volumen de producción se verá penalizado por la avería en la planta de Huelva 50MW, inoperativa durante todo el 2T21, y la desconsolidación de la planta termosolar de Puertollano, vendida a final de 2020. Además, las coberturas en el precio de venta, con 128.856 MW vendidos a 43,4 eur/MWh, limitarán el efecto positivo de los elevados precios de venta. Así, estimamos una caída en ventas del 20-30% i.a., y un EBITDA en torno a 9 mln eur, -45% i.a., penalizado por la importante caída en la retribución a la inversión, -5,7 mln eur.
► A nivel consolidado, prevemos un EBITDA en torno a 42 mln eur, +120% i.a., con cierta mejora de márgenes en ambos negocios.
► No esperamos sorpresas en la parte baja de la cuenta, donde pese a las menores amortizaciones y gastos financieros, esperamos un resultado neto de casi 10 mln eur en pulpa y una pérdida similar a las 1T21 en energía -3 mln eur.
► En la conferencia de resultados (miércoles 29 de julio a las 16h.) prestaremos especial atención a 1) expectativas sobre el mercado de la celulosa tras las fuertes subidas que hemos visto en la primera mitad del año; 2) guía sobre la depreciación del activo (~150 mln eur) derivada de la resolución judicial de la planta de Pontevedra; 3) evolución y perspectivas del cash cost; y 5) novedades sobre el plan de inversiones en el negocio renovable.