Ence 2020: reduciendo costes para ganar eficiencia y aprovechar el impulso de los precios de la pulpa

i) la fortaleza mostrada por el mercado. Tras las subidas del 15% i.a. en Europa y del 30% en China en BHKP, los grandes productores continúan anunciando subidas para marzo, por encima de los 900 usd/t en Europa y 700 usd/t en China; ii) las mejoras operativas mostradas en celulosa, donde tras haber mejorado el guidance de cash cost (375 eur/t vs 373,7 eur/t logrado), guían hacia un objetivo 2021 de 360 eur/t (vs 370 eur/t anterior); iii) la solidez del balance y posición de liquidez tras la venta del 49% de Ence Renovables y de la planta de Termollano; iv) la atractiva cartera de proyectos tanto en celulosa como en energía, a la espera del fin de la pandemia para reiniciarla en el primer caso, y sujeta al calendario de subastas de renovables en el segundo; y v) el liderazgo en sostenibilidad, reconocido tanto por MSCI, mejorando su rating hasta AA, como por Sustainalytics, otorgando una puntuación ASG de 82/100.

A nivel operativo, recordamos que durante el ejercicio 2020 las ventas de la Compañía han caído un -4% i.a., lastradas por el negocio de celulosa, llevando a una caída de EBITDA del -40% i.a. y un resultado neto negativo de -26 mln eur, en línea con nuestra estimación de un BPA de -0,11 eur/acc. Por negocios, en celulosa las ventas caen un 12% i.a., lastradas por la caída del 23% en los precios de venta, lo que resulta en un EBITDA un 82% menor al de 2019 pese a la mejora vista en los dos últimos trimestres en cash cost. En cuanto al negocio renovable, las ventas aumentaron un +22,6% i.a., gracias a la mayor producción procedente de las plantas incorporadas durante el 1T20, llegando a un EBITDA que crece +15,2% i.a.

Por último, no hay novedades sobre el proceso judicial de la planta de Pontevedra y se espera una sentencia en los próximos meses.

Aunque no anunciaron un calendario claro para retomar las ampliaciones de capacidad, la Compañía cuenta con la caja, los permisos y los requisitos técnicos necesarios para ejecutarlas. Pese a no incorporar estos proyectos a nuestro modelo, a la espera de mayor visibilidad, aumentamos el precio objetivo un 7% hasta 4,50 eur/acc. en base a las mejoras operativas logradas y esperadas, con un menor cash cost del estimado y una mayor producción renovable. De este modo, aunque el potencial a nuestro precio objetivo se ha reducido notablemente tras las últimas subidas, mantenemos la recomendación de sobreponderar, y aprovecharíamos el momentum en el valor y el impulso provisto por los precios de la celulosa.

Sobreponderar y P.O. 4,50 eur/acc.