Evergrande: Tanto los negacionistas como los alarmistas se equivocan. Esto es lo que realmente sucede.

Girolamo Pandolfi da Casio ditto Carlo Dossi Erba

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Capitalbolsa | 20 sep, 2021 15:53 - Actualizado: 12:30
evergrande china deuda portada
Evergrande© Alberto Sánchez

Tanto los negacionistas como los alarmistas se equivocan. Comencemos por entender esto: lo que está sucediendo es el resultado de un cambio de política iniciado por la CCP para frenar el apalancamiento.

Comenzó hace un tiempo y ha visto otros incumplimientos, incluidas las empresas estatales. ¿Cuáles son los cambios de política específicos? Lo más importante es la introducción de las 3 líneas rojas hace un año:

- L / A < 70%

- apalancamiento neto < 100%

- efectivo a deuda ST > 1

¿Cuál es el motivo de las 3 líneas rojas?

En primer lugar, para prevenir una crisis sistémica que podría haber derrumbado a todo el sector financiero si no se hubiera controlado. Los bienes raíces representan una parte significativa del PIB de China con fuertes vínculos ascendentes y descendentes.

Y lo crea o no, el sector se apalancó hasta las agallas. Las 3 líneas rojas son apenas draconianas, sin embargo, todo el CCC, una gran parte de la B y un buen 1/3 de la BB no las sobrepasó hace un año. No hace falta decir que no era demasiado pronto. Pero hay más que apalancamiento

Una práctica común de estas empresas de construcción, un juego en el que Evergrande se destacó, era ofertar terrenos a precios significativamente más altos que los del mercado. No les importaba, porque el riesgo se transfirió a los compradores de pisos y a los bancos que financiaron la compra.

Ese modelo funcionó bien para los gobiernos locales, los bancos y los hogares porque los precios de la vivienda estaban subiendo. Tanto es así en los últimos 15 años, que surgió una grave crisis de asequibilidad en las principales ciudades Y la deuda de HH se disparó muy por encima de los gastos disponibles, por debajo de la deuda de HH como% del PIB

Por lo tanto, no fue difícil entender el desastre económico que se estaba gestando: aumentos exponenciales de precios con un apalancamiento explosivo de HH y Construcción. Pero eso no es todo. Hay otro problema que escapa a la mayoría de los analistas de China.

Como resultado de años de búsqueda de un crecimiento fácil a través de la construcción y el apalancamiento, la mala asignación de capital fue: 1- capital hambriento de sectores más innovadores y de alta tecnología y 2- creando un viento en contra para un reequilibrio hacia un consumo más impulsado crecimiento.

En algún momento, dominar los préstamos al sector de las energías renovables se volvió vital para abordar el problema estructural de la mala asignación de capital. Eso también explica las restricciones a las inversiones de capital riesgo en energía renovable y, lo que es más importante, una restricción a todas las irregularidades que caracterizaron a las energías renovables.

El tema de las irregularidades está en el centro de lo que está sucediendo con Evergrande. Es una introducción larga, pero parecía importante explicar estos problemas para comprender la naturaleza a largo plazo de este problema y por qué su resolución será tediosa.

Así que hay un nuevo paradigma dictado por un conjunto de realidades económicas que el PCCh ya no puede ignorar y, lo que es más importante, puede relajar un poco las reglas, pero no puede revertir el curso. No pueden permitir que los consumidores se arruinen ni que un sector improductivo deshonesto aumente aún más.

El riesgo de cola que emana de la implementación de este nuevo paradigma se está descontando. No solo el crédito de Evergrande está colapsando, sino todo el mercado HY. El contagio está en el trabajo. China HY está a un 10% de su mínimo del 20 de marzo ... eso no es benigno

Dentro de la construcción, muchos operadores débiles están viendo colapsar su crédito: Fantasia, R&F, Suna, China Aoyuan. Pero eso no es todo. El estrés se está extendiendo a los bancos y al sector financiero. Aquí está Minsheng y Ping An: el siguiente nivel está comenzando a mostrar estrés

Así que establecimos que estamos en la fase de fijar el precio del riesgo de cola. Considerándolo todo bastante centrado en China por ahora. ¿Cómo podría crear un contagio más allá? Ya existen pérdidas significativas para los tenedores internacionales de créditos y acciones de China. Ese es un canal.

Cualquier contagio más amplio hacia el sector financiero en China provocará respuestas políticas temporales como la inyección de liquidez (hecho esta semana). Pero no espere un cambio. No pueden. ¿Cómo se resolverá por sí solo? Bueno, comenzó con el apalancamiento como el gran problema.

Entonces se resolverá mediante la venta de activos. Dominarán las historias idiosincrásicas. Los jugadores más fuertes del balance general tomarán tierra y obras de construcción. Las empresas estatales romperán algunos activos. El estado relajará a los malos jugadores para ayudar a que los empleados y los compradores de vivienda sean completos.

Hay un lado oscuro en muchas de estas empresas de la construcción, no más que Evergrande y sus productos de gestión patrimonial que se venden principalmente a los empleados. No pueden cumplir con las garantías de muchos de estos productos y hay rumores de venta de información privilegiada.

Espere que se exponga más podredumbre, juicios, rendición de cuentas, compensación, etc. La estabilización del mercado inmobiliario será largo, arduo y arriesgado. Solo Evergrande tiene una cartera de pedidos de 1,7 m de unidades residenciales. Esos están pagados, pero sin terminar.

La incertidumbre y la volatilidad seguirán siendo elevadas. Ninguno de los escenarios mal informados «los sacarán de apuros». Una cosa es segura, habrá una caída prolongada en la actividad de la construcción y aumentos de precios. Es posible que el PCCh no permita el precio de la casa y la tierra.

Obviamente, existe una lectura cruzada para todos los productos básicos, pero principalmente el acero. Dalian Iron Ore comenzó a colapsar en julio y nunca miró hacia atrás. Como era de esperar, agosto mostró la mayor caída registrada en la producción de acero.

¿Y adivinen quién está tomando nota? Los mineros lo son. Así es como funciona el contagio. Los mineros australianos son el juego obvio aquí: puede ver que RIO ha establecido una tendencia bajista y parece estar preparado para un gran movimiento.

No es solo un problema de comunicación. Los consumidores de China están muy apalancados y, aunque la producción se ha restablecido a los niveles anteriores a COVID, los consumidores no pueden seguir el ritmo. Las ventas minoristas cayeron recientemente a un 11% por debajo de la tendencia y todas las medidas de alta frecuencia muestran un gasto lento.

Y China enfrenta un invierno de escasez de energía que desafiará aún más su producción. Se ve bastante terrible y un último nivel de contagio pernicioso vendrá de las pérdidas en las que incurrirán todas las mamás y papás estadounidenses desprevenidos después de años de afluencias imprudentes.

Si bien están surgiendo algunos signos de estrés financiero, como el aumento de las tasas swap USD / CNY 1y Onshore, sigue siendo en gran medida benigno. China es un sistema financiero donde el estado y los bancos son 1 y los pasivos están dominados y mantenidos localmente.

Análisis completo.

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