Regusto amargo de los inversores al cierre. ¿Y ahora qué?

"Poco a poco, pero de forma inexorable, las Bolsas se van adentrando en esa combinación de una economía fuertemente disruptiva que a la vez ensaya un suave aterrizaje desinflacionario, que es la seña de identidad más identificable, aunque no fácil de interpretar en todas sus derivadas, que nos ha dejado lo que podríamos llamar la “economía post Covid”, afirmaba esta mañana Juan Carlos Ureta, presidente ejecutivo de Renta 4, en un análisis de situación que resumimos a continuación:

La semana pasada es, de nuevo, un buen ejemplo de ello. Tal y como pensábamos y como nos atrevíamos a anticipar al finalizar el comentario de la semana pasada, las Bolsas acusaron, en las tres primeras sesiones, la sobrecompra, al estar el Nasdaq y el S&P de máximos de los últimos nueve meses y algunas europeas como el Dax o el CAC en casi máximos históricos, pero en las dos últimas sesiones de la semana, las del jueves y viernes, volvió el sentimiento alcista, animado el jueves por la subida de Nvidia y el viernes por las expectativas de un acuerdo sobre el techo de la deuda.

(...) Las caídas en las Bolsas europeas son comprensibles en una semana (la pasada) en la que hemos sabido que Alemania ha entrado oficialmente en recesión, al caer su PIB un 0,3% en el primer trimestre (en el cuarto del año pasado cayó un 0,5%) mientras que el PIB norteamericano ha subido un 1,3% en ese mismo periodo, según el dato publicado el pasado jueves de la segunda lectura, que eleva el crecimiento desde el 1,1% de la primera lectura. Otras economías, como la india, parecen estar bastante mejor, ya que todo indica que el crecimiento se ha disparado en el primer trimestre, según anunció el miércoles el Gobierno indio.

Pero, como decíamos, el auténtico protagonismo en la semana ha correspondido a la tecnología y, en concreto, a la compañía de semiconductores Nvidia, que el pasado miércoles publicaba sus cifras tras el cierre de la sesión y anunciaba, además, un muy fuerte crecimiento en sus ventas para los próximos trimestres. La razón de ese crecimiento es la nueva inteligencia artificial generativa (popularizada por el ChatGPT), que requerirá una enorme cantidad de chips altamente sofisticados, del estilo de los que diseña Nvidia (la fabricación la hace Taiwan Semiconductors). Ese anuncio disparó la cotización de Nvidia más de un 24% en la sesión del jueves, contagiando al conjunto del Nasdaq, que subió un 1,7% el jueves y un 2,2% el viernes.

La inteligencia artificial generativa ya provocó el pasado febrero un fuerte tirón bursátil de las tecnológicas tras anunciar Microsoft su alianza con OpenAI, la empresa creadora del famoso ChatGPT, y se ha convertido realmente en el principal motor de las Bolsas este año. Como botón de muestra baste decir que el Nasdaq acumula, a fecha del viernes pasado, una subida del 24% en el año, mientras que el S&P sube sólo un 9,5% y el Dow Jones baja un 0,16%. Las Bolsas europeas, a pesar del impulso dado al sector bancario por la subida de tipos, no alcanzan tampoco los niveles de subida del Nasdaq (el EuroStoxx sube el 14,3%).

La consecuencia a nivel bursátil es que la subida en el caso del S&P está muy concentrada en unos pocos valores, realmente en lo que podríamos llamar los “siete magníficos”, a saber, Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta, Tesla y Netflix, a los que ahora habría que añadir Nvidia, que tras sus fuertes alzas cotizan, como media, a un PER de más de 35 veces beneficios. Todas ellas son grandes compañías, pero, como pasó con las “Nifty Fifty” o con algunas buenas compañías tecnológicas en la fiebre de las “puntocom”, la duda es si el mercado no está pagando demasiado por ellas.

La primera parte del cóctel, a saber, la innovación disruptiva, tiene por tanto su manifestación principal, en lo que a las Bolsas se refiere, en la nueva fiebre por la inteligencia artificial, que es la que escribe el guion de las Bolsas, seguramente con razón, dado su impacto transversal y fuertemente rupturista. Pero queda la segunda parte, la de una economía que está en ese proceso de ajuste y corrección de excesos, un ajuste que los Bancos Centrales desean, y por ahora lo están consiguiendo, que sea ordenado y tenga la forma de aterrizaje suave (softlanding desinflacionario), evitando “accidentes monetarios”.

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Justamente es ahí donde incide el segundo gran tema que está moviendo a las Bolsas ahora mismo, las negociaciones para conseguir un acuerdo sobre el techo de deuda en EE. UU. que evite la suspensión de pagos del Gobierno americano. La expectativa de un acuerdo impulsó a las Bolsas en la sesión de cierre semanal del viernes, a pesar de un dato de PCE deflactor de abril que no fue del todo bueno.

Al final, el acuerdo se alcanzará, pero el verdadero drama es que la bola de la deuda siga rodando y creciendo cada vez más, y que el Gobierno de la primera economía del mundo no sea capaz de gestionar sin aumentar ese techo cada cierto número de años. Ese es el verdadero drama y hay que recordar que en 2011 la rebaja de calificación de la deuda del Tesoro americano por parte de la agencia de calificación Standard & Poor’s se produjo después del acuerdo, e igualmente la mayor caída de las Bolsas también fue después del acuerdo, no antes.

Esta semana, que empieza con lunes festivo en Estados Unidos e Inglaterra, se publica el informe de empleo americano el viernes, que será especialmente importante después de que, como decíamos, el indicador de inflación preferido por la Fed, el llamado deflactor de gastos personales (PCE deflactor), que se publicó el pasado viernes, subiese más de lo previsto (0,4% frente a 0,3% estimado) mostrando que la inflación está lejos de haber sido controlada. Las apuestas son ahora que la Fed puede subir nuevamente los tipos en su reunión del 13 y 14 de junio (las actas de la Fed publicadas la semana pasada no lo descartan ni mucho menos) y tal vez incluso subir otra vez en la reunión de fin de julio, si el mercado laboral, sobre todo en servicios, no da síntomas de enfriamiento.

El S&P está en un nivel importante desde el punto de vista técnico, los 4200 puntos, y lo más probable es que los mercados festejen inicialmente el acuerdo sobre el techo de deuda, y se supere al alza ese nivel. Pero, en nuestra opinión, el acuerdo sobre el techo de deuda no altera la alta probabilidad de que veamos una tendencia de las Bolsas a corregir en la segunda mitad del año.

Uno de los factores que nos mueven a pensar así es la enorme concentración de la subida en muy pocos valores, sobre todo las grandes tecnológicas. Es un modelo difícil de sostener, sobre todo si se va confirmando la desaceleración del crecimiento y si, frente a lo que el mercado descuenta, la Fed no señaliza una bajada de tipos de interés a fin de año.