Separando lo técnico de lo fundamental

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Capitalbolsa | 13 feb, 2018 16:57

La semana pasada estuvo caracterizada por fuertes caídas de las bolsas. Sin embargo, estas caídas no estuvieron marcadas por un movimiento de aversión al riesgo extremo. El mercado ha reaccionado a la perspectiva de un traslado de la actividad fuerte a la inflación y los mensajes algo más tensionadores de los bancos centrales de países desarrollados. ¿Por qué pensamos que este movimiento del mercado se debe, en mayor medida, a una normalización de las variables financieras en un entorno de mayores expectativas de inflación?

En anteriores correcciones del mercado, como la registrada en el Brexit (junio 2016), con la devaluación del yuan -CNY- (agosto 2015) ó en septiembre de 2008 (agravamiento de la crisis financiera), la caída de la renta variable vino acompañada de un buen comportamiento de los activos refugio: se observaban apreciaciones del yen (JPY) frente al dólar estadounidense (USD) o revalorizaciones del oro, así como descensos de TIR de la deuda soberana. Sin embargo, la semana pasada no vimos este comportamiento: los tipos de interés han seguido su senda alcista, mientras el oro ha caído y el JPY se ha mantenido estable.

Esta evolución se refleja en la evolución de las correlaciones entre activos. La correlación entre el JPY y el oro ha sido relativamente reducida cuando se compara con otros episodios de volatilidad. Asimismo, la TIR de la deuda de EEUU y el S&P 500 no han tenido una correlación positiva. Esta corrección también ha estado marcada por una falta de impacto en los diferenciales de deuda soberana en la zona Euro. No obstante, el universo de activos de riesgo sí está siendo vulnerable. Destaca en este sentido el ensanchamiento de los diferenciales High Yield. Todo ello a pesar de que las compras del BCE de deuda corporativa se han mantenido en niveles parecidos a los meses anteriores, ya que la reducción del ritmo de compras que comenzó en enero se ha producido exclusivamente en la deuda pública. En adelante, la clave a vigilar será cualquier posible traslado a la economía real.

Esta transmisión puede darse por dos vías. En primer lugar, mediante un deterioro de la confianza de los agentes. En anteriores ocasiones, como 2011, un menor apetito por el riesgo llevó a una caída de la confianza y deterioro de la economía. Sin embargo, en 2015, la corrección del mercado no llevó a un deterioro de los fundamentales económicos. En segundo lugar, la corrección de la renta variable y el repunte de la volatilidad suponen un endurecimiento de las condiciones financieras en la zona Euro y EEUU. En caso de que este endurecimiento sea persistente también podríamos ver un impacto negativo en la economía real de estos países. En otros episodios de aversión al riesgo fueron los bancos centrales los que limitaron su alcance, lanzando mensajes acomodaticios para evitar un endurecimiento de las condiciones financieras. Actualmente, en un contexto en el que los bancos centrales, en general, están mostrando un sesgo menos acomodaticio, se ven menos presionados para actuar. En cualquier caso, dadas las positivas perspectivas económicas, cuya vigencia debería extenderse a medio plazo, probablemente sean los inversores value los que comiencen a estabilizar la fuerte caída reciente, en un contexto en el que las cotizaciones resultan más atractivas.

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